上海医药:什么时候？
支持:远传所制药集团
当7月份股价一路上涨，市值突破5000亿时，恒瑞“医药一哥”的名号越来越响亮。
但想到有这样一家医药上市公司，营业收入是恒瑞医药的8倍多，市值却只有恒瑞医药的10%，就觉得憋屈。这家公司是2018书写中国医药商业史上最大并购案的主导方。
截至7月30日，上海医药市值仅583亿，但经过多次挣扎仍未能站上600亿。同样是医药行业巨头。上海医药能否在a股市场杀出一片天地？
上海医药早在1994在a股上市。其主营业务涵盖医药R&D及制造、分销、零售全产业链。是沪深300的样本股，绝对可以说是业内巨头。公司前身为上海第四制药厂，创建于1866，已有100多年的历史。公司为A+H上市公司，控股股东为SIIC，实际控制人为上海SASAC。
作为SIIC旗下大健康产业的核心平台，公司主营业务分为医药产业和医药商业流通两大部分，工商并进。其控股公司涵盖生物制剂、化学制剂、化学原料药、中成药、中药材、医疗器械、分销和零售，并与罗氏、施贵宝等建立了合资公司。，拥有极其广泛的组织布局。
从毛利结构来看，医药流通业务贡献最大，一直占80%，但医药行业板块也表现不俗。近几年一直保持50%以上的毛利率，占比低只是因为分销业务太大。医药行业板块也有近200亿的营收，可以单独和大部分品牌药企竞争。
至于医药流通板块，上海医药一直是中国医药流通行业的“三巨头”之一。在两票制的影响下，医药行业倾向于向龙头公司集中，三大医药流通龙头公司不断进行并购。
在医院支付难以改善的背景下，资金成本将成为未来医药流通的主要制约因素，龙头公司有望凭借多渠道融资能力进一步提升竞争优势。
工业产品主要集中在五个治疗领域:消化系统和免疫代谢、心血管系统、全身抗感染、精神神经和抗肿瘤。常年生产800多个品种，20多种剂型，全国大部分医院终端和零售终端的覆盖基本都是通过自有经销商和代理商的销售渠道实现的，一定程度上降低了运营成本。
上海医药股份有限公司的零售业务历史悠久，旗下有多个知名药店品牌，口碑和市场占有率较好。
从规模来看，公司位居全国医药零售行业前列。到2017年，分布在全国16个省区市的零售药店总数超过1892家，其中直营店1247家。上海华氏大药房和雷允上是华东地区药店数量最多的医药零售企业。
近年来，零售业逐渐进入“跑马圈地”阶段，促使老百姓、大参林等传统药店估值水涨船高。除了通过并购进行全国范围的扩张，上海医药还集中精力深化华东地区的努力，专注于创新业务，包括医院供应链管理(SPD)、药房托管、高端药物直接交付(DTP)、疫苗和高值耗材分销。
截至去年，上海医药拥有覆盖全国24个省市的直营网络，集约化、信息化程度高的现代药品流通体系。
2009年以来，上海医药的营业收入和净利润实现了持续稳定增长。其净利润在10增长了22.59倍。2015年至2019年，公司营业收入连续五年超过100亿元，2019年达到186566亿元，向2000亿元大关进发。
上海医药公司2019中报、2019三季报、2019年报与过去一年业绩相比，营收分别为925.75亿、140617亿、186566亿，增速。如此亮眼的数据，股价却一直横盘。
从PE的角度来看，医药行业这几年受到市场的追捧，尤其是疫情下，市场在上涨，医药行业的PE一路上涨。市场上一些热门明星企业已经超过200 PE，目前PE行业平均水平已经接近100。上海医药的PE只有不到15。
即使把范围缩小到因成长能力差而pe相对较低的医药商业行业，上海医药的PE仍处于倒数水平。
工业部门利润超过20亿，增速超过20%。如果单纯是一个普通R&D管道的工业企业，如果PE略低于市场预期平均值2021，仅工业板块上药就价值600多亿。
再加上全国第二的商业流通板块，利润超过20亿。按照2021年市场平均预期14倍的PE，也是280亿。加上1000亿，有800亿。上海医药现在市值不到600亿，看起来不可思议。
是不是上海医学缺乏讲故事的能力？
近年来，创新药的大火使得相关公司估值水涨船高。上药的研发虽然不如恒瑞天晴，但也在一步步跟进。
2065438+2009年，上海医药投入1509亿，占研发的6.42%，已经明显高于同行业8.74亿的平均水平。一季度研发支出达到34654.38亿元，同比增长25.93%，可见上药在R&D上的花钱意愿非常大..
就流通业务而言，上海医药注重商业创新模式的探索，积极运用云计算、大数据等现代信息技术，不断创新商业模式转型升级。市值3000亿的上海医药云健康旗下阿里健康全面启动B轮融资。在此次疫情中，上海医药的云健康电子处方平台在抗击疫情方面也屡有建树。
这么多“创新”概念，虽然解决的问题远没有疫苗紧迫，但也是针对国内各地医疗问题的痛点。上海医药就像一棵开不出新花的苏铁，被北方来的资金一个接一个抛弃。那么上海医药到底埋下了哪些隐患，与恒瑞的差距在哪里？
2019经营活动现金流入、投资活动现金流出、筹资活动现金流出。看似是奶牛企业的现金流，但19的现金及现金等价物为负，且鉴于18和17的集资，上海医药从现金流量表上随时需要资金支持。
2018之前，公司营收和归属于净利润增速逐年下降。M&A当年达到159084亿元，同比增速21.58%，归属于净利润26.52亿元，但同比增速为-6.80%，M&A业务无法支撑增长。但在2019，上海医药逐渐恢复了活力，获得了足够的信心。扣非归母净利润同比增长30.49%。
然而，M&A的“副作用”一直很突出，上药面临着商誉大幅增加的局面。2018年商誉增加47.38亿元，同比增长率71.72%，当年商誉减值高达6.32亿；
然而，事情远没有结束。2019年，因为一家涉及保健品的子公司业绩不及预期，直接商誉减值7.05亿。因此，2019年，虽然上海医药在130医药企业中营收排名第一，商誉减值最高，但走上吞并之路的上海医药却有些“吃不消”。
相比之下，恒瑞医药的商誉一直为零。
这是上海医药相比恒瑞最受诟病的地方——恒瑞的业绩增速靠并购不到65，438+00%，而恒瑞的内生业绩增长稳定在20%左右。
M&A不仅带来业绩水分，也给公司现金流带来压力，揭示了现金流量表存在问题的根源。M&A大幅改善了上药的资产负债率。2018、2019年度大量增加短期借款和长期借款，一定程度上增加了公司的债务风险。
恒瑞医药一直以“不举债”著称，负债率很低。自2004年以来，从未有一年超过65，438+05%，近几年一直保持在65，438+00%左右，属于股票市场负债率较低的上市公司。
2019各业务板块的营收数据显示，公司主要从事分销业务，但毛利率仅为7.03%，而相对较小的工业板块毛利率高达58.56%。但分配水平和工业毛利率在逐年提高，工业板块收入占比也在逐年提高，从2016年的9.83%上升到2019年的12.08%，进而带动整体毛利率上升。
但与恒瑞长期80以上的毛利率相比，就相形见绌了。主营业务为医药贸易和流通的上海医药，要赶上创新药龙头恒瑞，似乎还有很长的路要走。
上海医药2008年崛起，比国内很多药企都要早很多。
2008年之前，因为华远集团债务危机，一直处于“无主”状态，没有董事长，没有管理层。直到2008年，上海国资委执掌上海医药，投行出身的吕出任上海医药董事长，上海医药才开始走上坡路，这也奠定了上海医药一直走并购路线的大势。
只可惜这位力挽狂澜的名将，不到三年就为“人”离开了。
M&A确实是制药企业做大做强的必由之路。但大型跨国药企在buy buy成功收购的前提是有强大的基础业务支撑和相互配合。辉瑞有全球销售团队，所以收购了惠氏和法玛西亚，默沙东在占领几大治疗领域后才收购先灵葆雅。
上海医药的配送业务规模确实可观，但产业整合程度低(快递一家独大)、技术壁垒低、毛利率低是不争的事实。在这个最大的业务中如何配合新买的产品，是需要考虑的问题。
但好的一点是，上海医药的配送业务由于布局较早，目前可以提供稳定的现金流，使得公司财务状况短时间内不会出现大的问题，有足够的试错空间。所以大家也看到了，上药这几年一直在积极追赶创新药的势头，虽然晚了一点但也不晚。
因此，当上海医药的商业模式逐渐清晰时，将是上海医药的一大增长点。
其次，对国企的一大诟病是市场化不够充分。管理层每年有几百万的固定工资，可能对市值漠不关心，从而影响公司运营。然而，2019年底，上海医药正式启动第一轮股权激励计划，9名高管，201名公司骨干，* * *获配283410000份期权。享受股票红利，还会有第二次。这也是公司成长的一大动力。
期待上海医药的成功。
风险提示:市场有风险，投资需谨慎。文中观点不保证市场走势，历史表现不保证未来表现。提及行业不构成任何推荐，海外市场及个股情况仅供参考。