李迅雷:不要指望又一轮新的基建潮或依靠房地产刺激来提振经济
1.在全球贸易摩擦不断，全球疫情大概率失控的情况下，全球经济可能会下滑，而且这种下滑的迹象很可能会持续，整个全球化可能会走到尽头。
2.疫情发生前，中国2020年GDP增长目标应该是6%。现在，GDP增长目标恐怕要下调到5.5%左右。当然，第一季度可能会更难看，第二、三季度可能会出现复苏和比较强劲的反弹。
3.不要指望再来一波基建，或者靠房地产刺激来提振经济，其边际效应越来越弱。
4.对于2020年，我依然看好资本市场。从投资角度来看，金融资产比房地产更值得配置，配置头部企业而非非头部、投机题材和概念风格，难以持久。
5.2015的情况应该不会重演。今年RRR降息空间很大，让我想起了2015的RRR降息潮；但是，2015不仅是金融创新年，也是从加杠杆到去杠杆的过山车过程。现在与当年不同的是，我们防范金融风险的意识进一步增强了。
6.“估计2020年财政政策会大幅放松。过去财政赤字率一般在3%以下，2019年为2.8%。预计2020年将超过3.5%。货币政策方面，已经进入降息周期，需要降准降息，释放流动性。
流行病或失控—
2020年，全球经济将在震荡中下行。
我们在2月3日发布的《基于数学模型的新冠肺炎传播预测》报告显示，预测结果与国内疫情实际情况较为吻合:模型预测新增病例拐点出现在2月17日(中性假设下)；截至2月29日，卫健委公布的中国(不含港澳台)累计确诊病例数为79824例，模型预测值为78775例，两者相差仅为1.3%。在疫情防控分区分级措施下推进复工，不会带来疫情明显复发。
同时，我们认为，通过我国严格的防控措施，感染系数已经降低到0.5左右(每个患者平均只能感染0.5人)，而要达到这一效果，可能需要将人与人之间的接触频率比平时减少80%。
以国内防控措施的严格程度和效果为准绳，评估境外疫情防控难度:前景不容乐观，失控概率高。加速开发特定药物和疫苗可能是应对全球新冠肺炎疫情的最重要的事情。根据疫情传播模型，只有基础感染人数下降到1以下，疫情才能得到控制。但在其他参数控制在与中国相同水平的前提下，人与人的接触频率会比平时下降66%以上，这可能会对很多国家的组织动员能力造成极大的挑战。
因此，境外疫情的蔓延可能在短期内难以控制，其危害可能明显高于过去几十年的其他疫情，对全球人员流动和经济活动产生较大不利影响，全球经济下行压力明显加大。
即使没有这次疫情，全球经济仍处于下行趋势。比如2019年，日本GDP增速仅为0.7%，美国GDP增速为2.3%，欧盟GDP增速为1.4%，无一例外都是下行。即使是大家都看好的印度，去年的GDP也从前一年的7%多下降到了5.3%。
所以在全球贸易摩擦和全球疫情难以控制的情况下，今年全球经济已经出现了衰退的迹象，而且这种衰退的迹象恐怕还会持续下去。因此，全球化的进程可能会走到尽头。2019年，全球大宗商品出口占GDP的比重出现了下降的拐点。失控的疫情可能会让已经疲软的全球经济雪上加霜，所以不要对全球经济过于乐观。
为了对冲经济下行压力，2020年全球降息仍将继续，这意味着流动性将进一步释放。例如，美联储突然宣布降息50个基点，这在历史上也是罕见的。如果没有疫情，降息也是大势所趋，因为整个经济的下滑，投资和资本回报率的下降是大势所趋。所以，降息并不是央行的本意。央行只是顺势而为。所以降息的本质在于对国内经济的担忧，以及全球经济下滑带来的风险。
美国股市最近波动很大。为什么美国股市周三大幅上涨，原因在于桑德斯在“超级星期二”选举中竞选民主党总统候选人的可能性不大。这使得投资者预期下一任美国总统的政策将是温和的，有利于美国经济和全球经济。
那么，全球经济之所以如此疲软，与长期和平导致的收入分化有关。收入分化带来了阶层的固化和经济结构的恶化，因为和平意味着游戏规则不变。所以不能只看很多事情的一个方面，要从正反两方面辩证分析。不要以为和平就是一切，会导致经济结构和阶层的固化。这个固化带整体经济效率的下降，给中低收入阶层带来了对现实的不满。
所以不管有没有疫情，比如结构固化，势必会使全球经济在未来呈现低增长高震荡的特征，投资者的风险偏好会下降，大家的避险需求会上升。2018我提出了这样一个逻辑“和平导致衰退”，推荐黄金作为避险工具。这是一个长期的逻辑。至于如何解读这个过程，会有反复和扭曲，但大趋势不变。而且这种下降趋势是在衰退趋势中，对中国经济也有负面影响。
疫情加速了中国经济结构分化的趋势。
中国经济处于减速过程中，同时经济结构分化。如果为了稳增长付出很大代价，也会导致宏观杠杆率上升、居民收入分化、贸易摩擦加剧等诸多问题。
因为要保持高增长，就要大量出口，在全球经济中很容易和其他国家发生贸易冲突；追求高增长会导致自身结构性问题，影响消费，导致产能过剩；为了稳增长，依靠财政政策和货币政策刺激，会导致负债率上升，进而制约经济增长。
任何政策都有收益和成本。所以在政策刺激不变的情况下，全球经济不可能继续高速增长，因为增长是有极限的，在这个过程中需要及时调整资源配置和经济结构。如果没有，就会出现问题。我们看到宏观杠杆率在过去的12年一直在持续上升，涨幅约为100%，包括政府杠杆率、企业杠杆率、居民杠杆率。
我想强调的是，成长是有极限的，调整是必然的，洗洗更健康。我们现在处于分化当中，说明这种存量经济的特征越来越明显。因此，不要指望新一轮基础设施建设浪潮和新一轮房地产热潮会刺激经济。政策刺激的边际效应越来越弱。
当存量经济的特征越来越明显的时候，必然会出现分化，体现在各个方面。首先，人口分化。目前我国城市人口2/3是净流出，人口流入的城市也不在少数。主要流入城市在哪里？广东和浙江。除了湖北，这次疫情确诊病例多的地方基本都是经济发达地区，因为这些地方人口流动比较大。因此，在人口分化过程中，落后地区人口减少，长三角、珠三角、杭州湾地区、粤港澳大湾区等发达地区人口集中度提高。
二是居民收入分化。比如，高收入阶层和中高收入阶层的收入差距在拉大，高收入阶层的收入增长很快，表现在奢侈品的销售大幅增长；在扶贫政策下，近年来低收入阶层的收入增长仍然比较明显，但中等收入阶层的收入增速明显放缓，这与全球居民收入结构的变化非常相似。
实际上，真正拉动消费规模增长的是中低收入阶层。疫情也给中低收入群体带来了很大的压力，比如农民工的就业。在返岗潮中，农民工返城人数不到40%。回过头来看，2009年次贷危机之后，农民工回到城市的比例也大幅下降，但和现在相比，现在要严峻得多。因为疫情叠加在原有的结构性问题上，加剧了分化现象。
总的来说，有好有坏的分化。比如产业分化很正常或者有利于资源的优化配置。新经济高速增长，传统经济低速增长。这就是新旧动能的转换。疫情也加速了头部企业和非头部企业的分化，比如餐饮行业的一些大型连锁企业，很容易获得融资。大多数中小型餐饮企业现在可能面临巨大的生存压力。
再比如，6-2月，中国房地产销量也出现严重分化。房地产企业销售收入排名由高到低。前十名企业虽然销量有所下降，但下降幅度只有10%。而81~100的房源，销量下降超过40%，可见房企分化非常明显。
从投资的意义上来说，要配置资产，就要配置头部企业，而不是炒作题材和概念的非头部企业。回顾历史，其实全世界都一样。无论在美国还是中国，在资本市场上赚钱的公司或投资者都很少，基本呈现“二八”现象。
疫情加快了经济增长的下行速度，也加快了经济结构分化的进程。中国经济结构调整有健康的一面，就是加快了新旧动能转换。同时也有令人担忧的方面，比如分化导致更严重的结构性问题，需要我们通过改革来推动和弥补。
2020年中国的政策应对措施和总体趋势
这次疫情对中国经济的影响可能远远大于次贷危机。看1 ~ 2月的数据可以发现，比如六大电厂日均耗煤量明显低于2016、17、18、19、四年。其次，与春运热潮的迁徙规模指数相比，也是显著下降。就物价而言，就菜篮子指数而言，食品价格大幅反弹，增加了居民生活成本。第三产业是重灾区，包括航空、高铁、餐饮、旅游。这场疫情对经济的影响不可低估。
同时，还是有一些应对疫情的对策。比如中国经济增长主要靠投资拉动，投资分为三部分:基建投资、房地产投资、制造业投资。目前制造业投资总需求在减少，很难起来，但可以通过政策促进基建投资。
当然，不要对政策的作用期望过高。比如最近有媒体说，十几个省份的基建投资项目总投资规模已经达到25万亿。这就有点偷换概念了。各省只公布上报的项目，但这些投资项目都是分阶段实施的。而且有些项目能不能实施，需要配套资金，需要发改委审批。
所以我们不能把那些项目的意向书当成我们基建投资的实际规模，基建投资是指基建投资，房地产投资，制造业投资。在当前形势下，基础设施投资必须发挥主导作用。从历史上看，基建投资占固定资产投资的比重大概不会超过25%，通常是20%甚至更低。
房地产投资占固定资产投资的比重可以达到25%左右。稳定投资，肯定要稳定房地产。但是，稳定房地产投资的前提是不要炒房。现在政策的目标是稳定房价，稳定预期，不能让房价再暴涨，也不能让房价暴跌，这意味着中国经济会失控。这个逻辑很清楚。
为了应对疫情，应该加快三大部门的结构。
面对疫情，要稳定中国经济，我们不得不依靠投资和政府的组织资源。因为中国政府拥有世界上最多的资源，比如土地、自然资源、国有企业和行政资产。这些资产加起来，是任何一个国家的政府资产都无法比拟的。所以我们要有信心，要有制度自信，尤其是在应对危机的时候。中国的体制优势和制度优势得到了充分体现。
在我看来，中国经济结构的问题存在已久，而且有固化的趋势。因此，必须处理好中央与地方、国有企业与民营企业、高收入群体与低收入群体的关系。这就是改革。长期以来，中央政府不好过，地方政府也不好过。所以未来中央肯定会给地方政府更多的财权。国企的日子比私企好。国有企业，尤其是银行，应该让利给民营企业或者非金融企业。就居民部门而言，如何才能使我国居民的收入结构更加合理？可以通过转移支付、税制改革等手段缩小贫富差距。
所以政策会逐渐攻击扭曲的结构。总的来说，国企让利给民企，银行让利给实体，中央让利给地方，富人让利给穷人，这样整个结构会更合理。比如疫情下，我们的就业会遇到更大的压力。我们做什么呢主要是通过扶持中小企业，解决就业问题，要给失业人员一定的补贴，发放消费券。
财政政策必须大大放松。
货币政策进入降息周期。
过去的财政赤字率，即财政赤字占GDP的比重不到3%，2019年为2.8%。我估计2020年肯定会突破。会突破多少？我的估计是3.5%甚至更高。达到3.5%有风险吗？对于一些私有制国家，可能是因为财政赤字率的分母是GDP。如果把这个分母换成资产，我们政府的资产是巨大的，不用太担心财政赤字率的上升。
货币政策有所放松，进入降息周期，释放流动性。从6月5438到现在，央行已经投放了3万亿左右的流动性，投放规模之大史无前例。通过降低LPR、MLF和逆回购利率，市场化利率将再次下行。美国降息，欧盟部分发达经济体降息。他们降息后，也给我们留下了更大的降息空间。
我的总体判断是，7天逆回购利率有望跌破2.2%，MLF利率有望跌破2.8%，10年国债利率有望跌破2.5%。发达国家降息后，我国降息空间更大。相应的，在“一城一策”的政策下，银行也会给房企更多的贷款。当然，前提是稳定房价。未来，旨在鼓励房地产投资的政策也应适时出台。
整体来看，流动性宽松、利率下降的金融环境有利于资本市场，资本市场正在推动注册制改革，大力支持新经济和技术进步。这些措施将继续下去。在这样的大背景下，资本市场的投资者应该抓住这样的疫情下中国经济转型的机遇。四中全会对金融提出了48个字:加强资本市场基础性制度建设，完善具有高度适应性、竞争力和包容性的现代金融体系。
2020年的政策措施让人联想到2015的大放水。
对于2020年，新冠肺炎的疫情就像一只巨大的黑天鹅，中国的经济承受着前所未有的压力，抵御疫情的政策也是前所未有的。但是我真的很看好资本市场的前景。
一方面，我认为国内疫情已经基本得到控制，疫情风险不会无限释放。另一方面，在全球经济衰退、发达经济体持续降息的背景下，全球资金有望继续流向中国。与此同时，中国未来降低RRR和降息的空间仍然很大。
当然，我也有点担心大量的流动性在金融体系内循环而没有进入实体，这让我想起了2015股市的异常波动。比如最近场外配资现象再次抬头，部分股票估值过高，出现泡沫。
但与2015不同的是，从上到下对金融的理解有了进一步的提升。2016-2019供给侧结构性改革后，大家对金融去杠杆或稳杠杆的利弊有了更深刻的认识，金融与经济的关系更加客观理性。
今年是上海证券交易所和深圳证券交易所成立30周年。经过30年的发展，中国的资本市场应该已经成为世界第二大。同时，今年恰逢深圳经济特区成立40周年，上海浦东新区成立30周年。这对纪念改革开放意义重大。中央会给深圳和浦东带来怎样的“改革红包”，值得期待。
科技创新板和/或创业板试点注册制，注册制的背后是资本市场的深化改革，改革的力度比较大。总的来说，我们高层把金融改革的重心和稳定经济的融资功能很大一部分放在了资本市场上，这就带来了资本市场的活跃。同时，疫情蔓延倒逼改革，推动了资本市场改革、国企改革、营商环境改善、政府提质增效。
所以经济处于下行趋势，转型的动力会越来越大。同时政策力度加码，利率下行，金融发力，带来很多结构性投资机会。希望随着疫情尽快结束，中国经济恢复正常，资本市场有更大的发展空间。
风险提示:疫情失控，金融风险爆发。