口袋IPO在港股悄然流行，新经济企业的折中选择。
证券时报记者吴卓勇
口袋IPO在港股悄然流行。
近日，微创脑科学成功登陆港股市场。作为国内神经介入细分赛道的龙头公司，这家公司只发行了2%左右的新股，IPO净募资额也只有2.78亿港元。另外，血管介入手术机器人Runmed在香港上市时只发行了2%左右的新股。
Wind统计数据显示，今年以来，截至7月底，港股首发股份占总股份比例低于10%的上市公司有15家，其中有6家公司占比低于5%。去年两个数字分别是18和2。
业内分析认为，对于IPO公司来说，口袋发行可能在一定时间内放大流动性溢价的效应，但当解禁洪峰到来时，尚未充分发挥的股价所支撑的市值是否经得起解禁考验，需要质疑。
香港股票市场是一个成熟的市场，由机构投资者主导。如果相关企业的比例很低，就会引起机构的关注和研究。百汇证券策略分析师岑智勇在接受证券时报记者采访时表示，无论是不是口袋IPO，这些公司上市后表现如何，取决于自身的基本面和业绩，市场会对其价值进行判断。
港股IPO降温
2022年港股IPO火热降温。
Wind统计数据显示，截至今年7月底，香港IPO市场共有42家公司上市，其中35家为首次上市，2家在特殊目的收购公司上市，5家未通过介绍发行新股而上市。42只港股IPO集资总额约377亿港元。
港交所2021公布的市场统计数据显示，2021港股市场共有98宗IPO，融资额达3288亿港元，为往年的高水平。
与去年IPO年相比，今年前7个月，港股IPO数量和筹资额仅占去年总额的43%和11%，两项数字均未过半。
德勤中国资本市场服务部近日发布了港股IPO遇冷的相关研究报告。报道指出，受美联储大幅加息及缩表，以及俄乌冲突持续的影响，今年港新股市场跟随全球新股市场走势，融资总额及数量均大幅下跌。以半年计算，今年上半年港股新股数量为2013以来最低。募集金额为2012以来最低。
报告进一步指出，港股市场整体放缓，估值下降，加上没有超大型、大规模的新经济新股上市，导致融资总额大幅下降。
港股IPO遇冷的背后，IPO业绩大幅下滑是重要因素。
据证券时报记者统计，剔除5只为上市而引入的新股后，其余37只港股上市以来平均股价累计下跌9.7%。相比之下，2021前7个月，66只港股新股实现IPO，到当年7月底，平均涨幅为18.41%；2020年将是13.59%。
德勤统计也显示，今年上半年新股平均首日收益率跌至-3.7%，远低于去年同期的31.1%。
收益率的下降也让很多IPO公司知难而退。港交所数据显示，今年前5个月，共收到97份上市申请，同比下降30%；正在处理的房源申请有1，41，同比下降1%。甚至有不少拟上市公司在5月份选择了1退市，16家拟赴港上市IPO公司已经原则通过，但在申请期内没有上市，较去年同期的9家增加了7家。
口袋IPO悄然流行。
我们对投资的公司更有信心，所以即使有破发的预期，也不会改变发行计划。一家中型券商投行业务负责人对记者表示。
面对香港IPO市场的降温，少数公司选择按下暂停键，但更多的IPO公司仍在准备一步步登陆港股市场。
口袋IPO现象随之而来。
所谓口袋IPO，就是在新股上市发行时，将新股的数量和比例压缩到一个较小的范围。
Wind数据显示，剔除特殊目的收购公司上市和引入上市公司后，截至今年7月底，首次公开发行股票占总股份比例低于10%的港股上市公司有15家，其中占比低于5%的公司有6家，占比分别为43%和17%。
从事海外上市业务多年的胡律师在接受证券时报记者采访时表示，港交所的上市规则及相关指引并没有规定强制性的最低发行比例或最低募资规模，主要是对社会公众持股比例设置门槛，重点更多的是保证流通性。所以港股发行比例低于5%的情况也是符合港股上市规则的。
根据港交所规则，上市公司上市时，其社会公众股东持股比例应达到总股本的25%。上市时市值超过654.38+000亿港元的，持股比例可降至654.38+05%。
什么是公众股东？港交所规定三类人不能列为社会公众股东:上市公司的核心关联人，任何直接或间接受核心关联人资助购买上市公司股份的人，以及习惯接受核心关联人指令处置股份的人。上市前已经发行的老股，只要不属于上述范围，也是社会公众股东。另一方面，社会公众股比例不足需要新的IPO股东来弥补。
这也意味着，IPO新股占总股本的比例受到老股中社会公众股东比例的限制。新股发行比例在满足社会公众股东比例的情况下有调整空间。老股中社会公众股东比例越高，新股发行比例越低。
纵观港股IPO历史数据，口袋IPO的情况其实并不多见。
数据显示，2000年以来，IPO发行比例低于10%的股票共有59只。其中，2021至2022年前7个月有33家，占比55.9%。此外，2000年以来，15家港股IPO发行不足5%，今年前7个月占40%。
新经济企业的折衷选择
仔细梳理今年前7个月IPO发行比例低于10%的15家上市公司，记者发现，这些公司多为新经济公司。
其中，软件服务业4家；4 .医疗保健设备及服务业；制药和生物技术行业有三家。这三个行业共11，占比73%。
作为资本市场的香饽饽，为什么新经济企业扎堆选择口袋IPO？
接受记者采访的业内人士普遍认为，新经济企业口袋IPO的集群，除了受二级市场投资情绪变化的影响，还有两个因素:一是与企业自身业务发展规划密切相关，二是基于市值管理的考虑。
胡律师表示，很多企业上市的目的可能并不完全是为了大规模融资，上市融资本身的需求可能并没有那么迫切。
有的企业为了发行而发行。上述中资券商投行业务负责人对记者表示，这些企业赴港上市不是为了lsquo融资金额rsquo最大化，他们更多的是来自于提升企业品牌，推动业务国际化的需求。一年来，我们看到很多企业选择去新加坡、瑞士、伦敦等交易所上市，融资额也比较低。
从筹资额来看，港股很多口袋IPO的筹资额甚至比上市前还要少。
以微创脑科学为例，公司本次IPO仅发行约2%新股，对应募集资金净额仅为2.78亿港元。相比之下，微创脑科学去年的Pre-IPO融资额高达654.38+0.5亿美元(约合654.38+0.2亿港元)。公开市场的融资规模只是一级市场融资规模的零头。
Runmed-B也存在类似情况，招股书显示，该公司香港IPO全球发售2334.8万股，每股6.24港元，新股占总股本的2.04%，共募集资金654.38+490亿港元。相比上市前7200万美元(约5.65亿港元)的D轮融资，润迈德-B港股IPO募集的资金仅为D轮融资的26%。
需要注意的是，新股发行比例越低，对股票交易流动性的限制越大。在这种情况下，相对较少的资本就可以保持公司股价稳定甚至推动股价上涨，从而放大流动性溢价的效应，在市场氛围相对低迷的情况下稳定公司市值和估值水平。
德勤中国资本市场服务部上市业务主管合伙人纪文和在接受记者采访时表示，在市场氛围不太理想的背景下，上市公司的估值也可能受到影响而下调。德勤中国注意到，一些公司在上市时选择降低分配比例，以减少公司股价的波动。
由于公司大部分股份仍掌握在大股东或机构投资者手中，他们不会在市场上过度投机，有助于稳定股价和公司市值。纪文和解释道。
从少数公司的情况来看，稳定的估值指向一级市场的高估值。
前两年一级市场非常火爆，导致很多公司的估值被提升了一个档次。背后的机构有撤资要求。为了保持上市后的估值，他们只能降低IPO融资规模。前述中资券商投行业务负责人表示，无论如何，企业上市对一级市场投资者来说是一种安慰。现在一级市场的投入远大于退出金额，LP(投资人)更倾向于考核基金的DPI(资本分红率)而不是IRR(内部收益率)，所以尽早退出有利于锁定基金的DPI。创造DPI的前提是企业上市，所以更迫切的是上市。
记者了解到，在Pre-IPO阶段，很多企业会与创投机构签订IPO对赌协议。一般来说，如果相关企业不能在规定时间内完成上市，根据协议，企业需要支付更高的价格回购创投机构持有的股份或者补偿更多股权。多重因素交织，口袋IPO成为这些企业无奈的选择。
小规模发行可能是当前形势下的一种折中选择。胡律师还表示，折价发行一般难以接受，因为部分公司上市前融资估值较高，现有机构股东对发行估值也有门槛要求。
对于一级市场的投资者来说，被投资企业的IPO是他们回笼资金的策略和机会。岑智勇表示，至于上市能筹集多少资金，可能不是他们首先关心的。
口袋IPO难以支撑股价
口袋IPO能否对上市新股的股价起到稳定的支撑作用？从整体实际情况来看，其作用有限。
统计显示，今年以来，港股市场仅有15只股票的首发份额低于10%，上市首日平均跌幅为6.67%。其中，当天只有4只股票收涨，而4只股票跌幅也超过15%。如果延长观察时间，这15只港股自上市以来平均股价下跌16.73%，且平均跌幅随时间扩大。
对比今年以来首次公开发行超过10%的20只港股，上市首日和7月底以来的平均涨幅分别为6%和-4.87%。两个数据都好于前面提到的15口袋IPO港股。
口袋IPO个股上市表现不及预期，新股公开发行申购阶段有苗头。
数据显示，今年以来，首发股比小于10%的15港股平均IPO申购倍数为11倍，其中最高的是微创脑科学，为45倍，玄武云以42倍位居第二。此外，创新奇智、锐科生物B的认购倍数也超过了10倍。去年港股新股平均公开发行认购倍数为238倍。
需要注意的是，从长期来看，口袋IPO等折中方案隐含着很多问题。
资本市场的价格发现功能是建立在充分博弈的背景下的。如果新股比例低，股票的交易活跃度会受到影响，可能导致企业交易价格的偏离。尤其是当解禁到来时，上市公司的股票流动性会因为无法承载大量减持而剧烈波动。
之前股价暴跌的商汤就是一个显著的例子。
2021 12.30作为中国人工智能领军企业，商汤正式登陆港交所。IPO时，该公司只发行了5%的新股，募资净额为55.52亿港元。这5%新股中，约3%新股属于基石投资者，0.7%新股属于老股东上海国际，均有锁定时间；二级市场只能买到1%左右。
在这种分配模式下，商汤上市后股价连续飙升，公司最高市值也超过3200亿港元。截至今年6月29日，公司市值基本可以稳定在2000亿港元以上。但在2000亿港元的市值下，日均成交额只有219万港元。如果剔除公司上市首月的业绩，公司未来5个月的日均营业额不足65.438亿港元。
口袋IPO给商汤带来了近1，000倍的市值和日均成交额差，也埋下了隐患。
今年6月30日，商汤迎来股东解禁。尽管商汤提前预见到了市场的情绪，公司联合创始人如董事长兼首席执行官徐莉、首席科学家王晓刚和执行董事徐炳在开盘时宣布延长其股份的限制期，但这些措施收效甚微。当日，叠加公司基本面的一些变化，商汤股价暴跌46.77%，市值单日蒸发92654.38+2500万港元。截至目前，商汤市值已跌破800亿港元大关。
胡律师向记者总结了口袋IPO模式的一些潜在弊端。她认为，这种发行模式存在三个潜在问题:一是发行规模有限，企业融资额度有限；二是影响市场预期，可能对未来股价造成一定波动；第三，这些企业未来可能成为做空对象。
大型公募基金和对冲基金在选择股票时，会考虑流通股的规模。如果企业的流通股票数量太少，就很难进入其目标池，这也可能形成恶性循环。前述中资券商投行业务负责人对记者表示。
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