造纸产业链全景分析
近十年来，造纸工业经历了一个完整的周期变化。从大周期来看，行业从2007年开始经历了完整的波动。
在经历了2002-2012期间年均9.4%的增长后，无论是教学副刊用文化用纸还是主要用于消费品的包装用纸需求，都告别了高速增长期，进入了以稳定为主的成熟阶段。
2019下半年以来，无论是造纸的PPI指数，还是纸制品的产成品库存，都已经跌至历史周期的底部，当前产业链的补库行情可能已经启动。
现阶段进入了以“环境保护、原料转换、生产效率”为主题的产业调整期。
造纸企业的成本构成中，原材料占比高达60%-70%，其次是水电、煤炭等能源类，约占10%-15%，其余为人工、折旧、摊销等其他成本。
供需方面，产能规划是供给预期的核心指标，将直接影响中长期的价格走势，而产能利用率会因价格和开工率的变化影响企业的产量和利润。需求端一般会因经济周期波动而变化。
造纸行业的竞争格局:高壁垒，领先的球员采取先发优势。
因为造纸是一个进入门槛很高的行业(重资产投入等。)而且退出后很难重新进入，行业内的玩家在减少。
玖龙纸业、纸业、太阳纸业、晨鸣纸业的CR4在2019已经达到28.88%，比18高出1.30个百分点。
与美国造纸工业在1972年的CR4为24%，以及“十年环保立法”后的CR4为29%相比，仍有进一步提高的空间。
晨鸣纸业拥有国内最大的纸浆产能，纸浆产能约430万吨。目前自制浆能力已与自有造纸产能相匹配，是国内唯一实现木浆整体自给的造纸企业。同时，黄冈林浆纸一体化项目二期已于2020年2月开工建设，新建纸浆年产量约1.05万吨。
太阳纸业拥有80万吨溶解浆的产能，近654.38+0万吨化学机械浆，近654.38+065.438+0万吨可替代废纸的新型纤维原料。其在老挝和广西北海的林浆纸一体化项目正在逐步建设中，项目投产后将大大提高公司纸浆自给率。
博汇纸业自有纸浆产能约80万吨/年。随着APP集团的进入，公司可能通过APP上游的林地和国内外丰富的原料资源，获得更优质的木浆，享受丰厚的成本红利。
据卓创资讯统计，2021及以后，中国新增纸浆产能约占全球新增纸浆产能的52%。制浆能力将成为造纸行业的长期竞争壁垒。
纸企新建纸浆产能将陆续投产，国内大型纸企将获得低成本纸浆，盈利能力将进一步增强。林浆纸一体化生产模式的陈明、太阳、博汇，成本优势更低。
从区域结构来看，靠近原料和港口的生产基地运输方便，区位布局对大型纸企更为关键。其中太阳主要分布在山东和广西，博辉分布在山东和江苏，并入广金后基地布局趋于完善，而山鹰、玖龙、陈明的全国布局相对完善。
造纸产业链:长链条、重资产
造纸行业作为典型的中游制造业，呈现出“链条长、资产重、需求多样”的特点。从植物纤维到终端消费品，最大的特点就是循环发展。
从上游到下游，产业链可分为制浆、造纸和纸制品。
上游原料:主要是废纸和木浆。
造纸工业按原料不同可分为纸浆部和废纸部。
纸浆系统以木浆为主，我国木浆主要依赖进口，约占2/3；废纸由废纸制成，其中2/3为国家垃圾，外部垃圾占1/3，主要包括美国垃圾、欧洲垃圾和日本垃圾。
废纸制品主要是包装纸，木浆制品包括生活用纸、文化用纸和白卡纸。
废纸主要分为三类:废黄板纸、废页纸、废报纸。目前我国废纸转化率约为80%，废纸主要用作纸板和瓦楞纸的原料，分别占45%和35%，而白板纸占16%，新闻纸至少占4%。
利用废纸生产箱纸板/瓦楞纸板/白板/新闻纸，主要用于下游包装需求；纸浆采用木浆，其中2/3为进口木浆，1/3为自用，用于生产以铜版纸、胶版纸为主的文化用纸原纸，供图书、期刊、杂志印刷需要。
2065 438+07-2020年期间，能够提供优质廉价纤维的洋垃圾进口配额每年减少30-40%，2021年我国全面禁止洋垃圾进口。
2020年，废纸进口量将继续减少至600万吨，直至2020年底实现零进口；假设储备新闻纸所需原料，预计2021年及以后每年进口洋垃圾将保持在200万吨左右。
未来，在中国造纸工业的原料结构中，国废和木浆将逐步升级。
梳理废纸产业链框架；
来源:卓创资讯
在木浆的消费结构中，双面胶纸和生活用纸占32%，其次是双面铜版纸和白卡纸，分别占17%和16%。卡纸多由废纸制成，木浆用量仅占4%。
下游纸种中，卡纸和白卡纸的毛利率相对较高，达到25%左右，生活用纸的毛利率最低，只有11.75%左右。
梳理木浆产业链框架；
来源:卓创资讯
造纸产业链的中游:造纸环节
中游的造纸工艺根据产品类别的不同可以分为新闻纸、文化纸、包装纸、特种纸四个子行业。前三种工业用纸是用来做纸箱、纸盒的，因为需要再加工，所以叫工业用纸；而生活用纸由于其消费属性，属于非工业用纸。
文化用纸集中度高，包装纸行业加速洗牌。卓创资讯的数据显示，铜版纸和白卡纸中CR4的浓度相对较高，铜版纸高达87.10%，白卡纸高达57.2%。然而，近十年来，纸板和瓦楞纸中的CR4浓度逐年显著下降。
另一方面，龙头企业的成本优势是长期盈利的核心，在行业壁垒的推动下，市场结构会进一步优化。而文化纸的新增容量相对较小，所以格局趋于稳定。
造纸行业下游:涉及包装、印刷等多个领域。
下游涉及包装、印刷等诸多行业，需求多样，纸制品应用广泛。
从需求方面来看，纸板和瓦楞纸多用于食品、饮料和日用品的包装，因此直接受到零售需求的影响；文化纸主要分为铜版纸和胶版纸，主要用于印刷报纸、杂志和教科书。
来源:中国报道网，CICC。
白卡纸行业格局稳定，集中度高。CR3约为85%。
卓创数据显示，2019年中国白卡纸产能排名前四的公司分别是APP、博汇纸业、晨鸣纸业、环球太阳，产能分别达到3552152041.5万吨，行业CR4达到85%。
2020年6月5438+10月1日，博汇纸业宣布对广金纸业的要约收购已顺利完成，这意味着白卡纸龙头的市场份额由原来的33%提升至52%(APP32%+博汇20%)。APP收购博汇纸业后，纸张分类格局最好，将使其牢牢掌握行业定价权，助推行业整体盈利。
未来，随着巨头纸厂利益的一致，下游需求市场的稳步扩大，白卡纸价格未来有望提升，行业产能利用率和龙头公司盈利能力将进一步提升。
2019白卡纸竞争格局；
来源:卓创资讯、Wind、万联证券。
箱板纸的CR4约为46%。去除外部废料后更难获得以美废为代表的长纤维，中高端箱板结构集中。
2019纸板的市场结构；
来源:卓创资讯，中国造纸年鉴。
但是，无论是以废纸为主要原料的箱板瓦楞纸，还是以木浆为主要原料的文化纸和白卡纸，原料的短缺和回收将成为一种趋势。向上游的整合布局有望帮助龙头企业进一步奠定成本优势，扩大市场份额。
造纸行业作为周期性行业，最核心的指标是价格数据，包括纸张价格和上游原材料价格。
由于纸张价格受行业供需、原材料价格、竞争格局等多重因素影响，通过跟踪高频日常纸张价格数据、原材料价格数据和行业供需情况，分析价格变化原因，可以有效把握行业所处阶段，有助于判断后续行业走势。
2020年6月165438+10月以来，纸浆价格持续走强，期货市场价格不断上涨。据雪球采访了解，此轮论文周期高景气的原因也是多重原因造成的，包括:
1.限塑带来的食品级白卡纸需求；2.禁止洋垃圾造成的成本增加；3.制造业订单向中国的大规模转移，带来了内外包装用纸消费量的剧增；
4.发达国家大规模家庭办公带来的纸张消耗增加；5.中小造纸厂因环保要求和周期底部亏损而不断退出；6.行业并购与行业集中度的提高和行业竞争环境的改善；7.全球货币投放带来了大宗商品的价格上涨。
虽然中国造纸行业的成熟度低于世界其他国家，但目前中国正处于去产能和集中度提高的过程中，需求端仍处于稳步提升的上升通道中。因此，未来推动行业增长的核心驱动因素来自供给侧。只有优化供给侧的格局，配合需求侧的稳步提升，行业才会逐步走向更加稳定的成熟。