“国家富强战略”再出发“5.19”:我永远不会忘记科技黄牛。
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20世纪末，在波动的内外环境下，a股迎来了一波凌厉的跨世纪行情。回顾当下，恐怕大多数人的目光都会聚焦在亚洲金融危机、国企脱困、1998年洪灾、科索沃战争等一系列重要事件上。正是在这种“内外交困”的复杂环境下，a股迎来了近20年来的第一轮“技术牛”。从狭义上讲，此轮科技行情的起点是1999年5月19，因此在后市中也被称为“519行情”。
1的宏观环境:“内忧外患”的格局尚未扭转。
1.1虽然亚洲金融危机的影响已经过去，但经济仍未摆脱长期衰退的通道。
上世纪90年代末，中国经济增速持续放缓。虽然挺过了亚洲金融危机，但国内基本面仍处于65438-0999的惯性衰退通道。从GDP增速来看，中国经济增速从1993开始逐年放缓，名义和实际GDP从1999开始连续7年下降。经历了上世纪90年代初的过热增长后，通胀从高位回落，CPI和PPI进入通缩区间(CPI和PPI全年为负)，总需求继续受到抑制，短期内没有拐点迹象。亚洲金融危机爆发于1997-1998。为了应对危机的影响，国内宏观调控政策从适度从紧调整为扩大内需，刺激经济，扩大赤字以增加政府支出和基础设施建设。虽然短期起到了提振投资的作用，但经济下行压力在1999再次出现。
产能过剩和国企债务问题叠加，导致结构性矛盾突出，下岗职工和房地产、养老等问题暴露，需求不足进一步加剧。因为经济长期处于通缩衰退周期，90年代末国企效益低迷，产能过剩，债务问题暴露。国企改革进入关键阶段，下岗职工、房地产、养老等问题亟待解决。此外，1997的亚洲金融周期和1998的洪灾也进一步加剧了社会结构性矛盾和总需求不足的问题。
分项来看，投资下滑是拖累当年经济的重要原因。消费改善但力度有限，其中电子消费品表现最为亮眼。1999第一年的投资数据非常可观，一季度同比增速超过20%，但主要原因在于前期金融危机的低基数和前期扩张金融的支撑。随着高基数和金融衰退，下半年投资增速大幅下降。消费方面，先降后升，全年社会零增长6.8%。1999年出台了鼓励消费的政策，包括公务员加薪、完善三保、开放住房二级市场等，发挥了应有的作用。其中，消费结构的变化尤为明显。据中华全国商业信息中心统计，当年传统消费品低迷，纺织品增速下降17.5%，玻璃制品下降9.4%，而新兴电子消费品和与人民生活质量提高相关的消费品表现亮眼，如电子及音像制品、通讯设备、金银首饰等。
货币持续宽松，但放贷意愿持续下降。1999表现出明显的“宽钱紧信”特征。由于中国经济持续下滑，央行实施宽松货币政策，多次降息释放流动性。1999年6月，央行分别下调金融机构存贷款利率1.00和0.75个百分点，极为宽松。但企业放贷意愿持续低迷，M0和M2在1999出现明显背离。流动性环境是“宽货币、紧信贷”的典型特征。
1.2外部经济回暖，科技浪潮高涨，但政治环境复杂多变。
海外经济复苏带动外贸修复，但美联储进入加息通道导致外部流动性收紧。东南亚危机后，全球大部分核心经济体从1998触底反弹至2000年，其中中等收入发展中国家反弹幅度最大。全年全球GDP实际增长率为3.6%，比1998高出1个百分点以上。受益于外需回暖，1999年我国进出口增速由负转正，全年实现6.1%的正增长。从出口细分数据来看，外需的改善在东南亚尤为明显。同时，随着经济的持续复苏，美联储在1999进入加息周期，年内三次累计加息达到75BP，推动海外利率中枢持续上行。
纳斯达克浪潮风生水起，在全球掀起了一股“科技”浪潮。1999是纳斯达克泡沫的巅峰之年。从1995开始，以互联网经济为代表的“科技股”开始进入人们的视线。马赛克浏览器和环球网出现后，建立官网成为各行业上市公司的必需品，基于互联网的商业模式应运而生，引起大众的无限遐想，吸引了各类资本的追逐。随后五年，市场上新经济科技股的炒作逐渐泡沫化。到1999收盘时，纳斯达克指数翻了两番，纳斯达克综指的估值(PE)达到了惊人的152倍。一个又一个科技“神话”的出现，在全球范围内掀起了互联网炒作的热潮。
然而，对于中国来说，1999的外围并不平静。科索沃战争的爆发使国际局势复杂化，南斯拉夫大使馆事件使中美关系降到冰点。1999科索沃战争的爆发，直接将刚刚崛起的欧元打击到历史低点，与美联储加息周期的启动叠加，直接催生了又一轮强势美元周期。更重要的是，当年5月7日中国大使馆被炸事件引发中国国内暴力示威，中美关系跌至上世纪90年代以来的冰点。
2政策环境:全方位宽货币，持续高位的资本市场。
2.1宏观调控方面，扩张性的财政和货币从65438延续到0998。
面对内外压力，自1998以来，扩张性的财政政策和货币政策一直在延续。1998实施扩张性财政政策扩大内需启动经济后，1999中国宏观调控进一步发力，政策重点从1998的投资全面铺开，转向投资、消费、出口三大需求端，包括:1，调整居民收入分配结构，提高公务员工资，完善三大保障，同时扩大消费信贷。2.放宽消费信贷业务，恢复利息税征收；3.大幅提高出口退税率，年内两次提高到15%以上，同时稳定外汇，有效保证本外币平衡。
2.2“六点意见”出台，资本市场地位全面提升。
外部利空消息来袭，但经济基本面的韧性、更加宽松的流动性环境、企业盈利的强劲反弹成为股市加速上涨的主要驱动力。
1999中期，高层的目光转向资本市场，资本市场的定位被全方位拔高。1999期间，我国居民储蓄高达6万亿元。但在央行多次降息甚至各种刺激政策的背景下，储蓄转化为投资的效果依然不佳。背后的原因一方面在于实体信贷扩张意愿不高，另一方面也与我国金融体系发展滞后，无法更好地实现资源配置功能有关。在此背景下，制定并向国务院提交了《关于进一步规范和促进证券市场发展的若干政策意见》。当年5月16日，《关于进一步规范和促进证券市场发展的六点意见》(即“搞活市场六项政策”)获批，其中提出改革股票发行制度，保险资金入市，逐步解决机构合法融资渠道，允许证券公司发行债券，扩大证券投资基金。
“六点意见”出台后，人民日报紧随其后为股市背书，进一步点燃了资本的入市热情。1999 5月19日开市后，在科技股和网络股的带动下，上证综指单月上涨52%，创下a股历史最高纪录。6月15日，《人民日报》头版再次刊登特约评论员文章《坚定信心规范发展》，将当年19年5月以来的市场形势定性为“宏观经济发展的实际情况和市场运行的内在要求是正常复苏”。人民日报的背书成为了这一轮行情的加速器，进一步点燃了资本入市的热情。
3.“519行情”回顾:小票炒作与题材横行
3.1.概述:广义的“519行情”延续到2001。
1997-1999，a股在内外震荡下经历了长达两年的熊市。以《关于搞活资本市场的六条意见》为契机，a股在5月1999开盘后大涨。从狭义上来说，“519”行情异常犀利短暂。广义上的“519”行情持续到2006年6月5438+0，累计最大涨幅超过110%。根据市场的解读，1999到2001的市场走势大致可以分为以下四个阶段:第一阶段(1999-5-19到1999-6-29)第二阶段(1999-6)第三阶段(1999-12
3.2.第一阶段:风云突变，指数暴动(1999-5-19到1999-6-29)。
“关于搞活资本市场的六条意见”点燃了市场热情，指数迎来了一波暴涨行情。回顾1999“六条意见”的发布，政策本身并不构成直接利好。指数之所以迎来异常激烈的暴动行情，主要源于几个原因:1，a股之前经历了两年的熊市，整体估值水平回落到合理区间；2.结合当时的环境，这六条意见是中国最高层对股市的第一次肯定；3.周边股市已经走出亚洲金融危机的阴影，尤其是香港恒生指数，早在8月1998就已经见底，到5月1999累计涨幅已经超过一倍；4.除了“六条意见”，货币量价双宽、国企改革推进、保险资金入市都是助推“519”行情的重要原因。
1999从5月19到6月29日，上证综指在不到1个半月的时间里上涨了64%。15年6月期间，《人民日报》头版发表特约评论员文章《坚定信心规范发展》，将当年5月19以来的市场定性为“宏观经济发展的实际情况和市场运行的内在要求是正常复苏”，对市场解读起到了推波助澜的作用。这一阶段，a股表现一枝独秀，深证成指、上证180、万得全A、上证指数分别上涨91.33%、74.46%、67.38%、64.10%，海外其他经济体表现最好的韩国综指仅上涨23.06%，与上证综指不相上下。当时a股市场规模比较小，869家上市公司，其中第一阶段上涨的股票有864只，下跌的股票只有5只。从这一阶段的前30只股票来看，一般都是市值小、估值高的“科技概念”企业，大部分公司的静态业绩比较可观。
3.3.第二阶段:市场进入休整期(1999-6-30至1999-12-27)。
暴涨的股市进入休整期后，资本市场支持政策不断出台。1999下半年，经历了短暂骚乱的a股进入回调期，外围市场持续向好，尤其是纳斯达克市场如火如荼，全球科技浪潮并未结束。与此同时，资本市场支持政策仍在密集发布。1年7月，《证券法》正式实施，标志着证券市场集中统一监管体系的建立，证券市场法制化进入新阶段。此后，资本市场支持政策如允许债转股，允许基金和证券公司进入银行间同业拆借市场等。同年，中国保险监督管理委员会允许保险资金通过跨基金进入股票市场。在此期间，也有一些突出的“科技目标”。从涨幅超过20%的股票分布来看，仍有小盘和高估值企业，但整体业绩质量明显不如第一阶段。
3.4.第三阶段:第二次主涌(1999-12-28至2000-8-21)。
经过近半年的盘整，a股重拾新世纪初年的升势。在此期间，作为当时少有的具有“科技属性”的电信服务指数，显著跑赢其他行业，并在2000年取得巨额超额收益；并且风格上，股市出现明显分化趋势，小盘股在近1年持续跑赢大盘。虽然新世纪a股趋于再度活跃，但外围市场已经悄然发生变化。纳斯达克指数经过5年的快速运行，于2000年3月达到5000点的峰值，直到15，纳斯达克指数才再次升至5000点上方。从涨幅最高(超过150%)的股票分布来看，小市值高估值企业占绝大多数，业绩仍然落后于一期龙头公司。
3.5.第四阶段:行情在高位震荡中告一段落(2000-8-22至2001-6-6)。
纳斯达克泡沫破裂拖累全球股市，a股也在高位震荡中进入“519行情”的尾声。纳斯达克指数在2000年3月达到顶峰后开始震荡下行，6-9月迎来B波反弹，随后进入跳水模式，引发全球股市大跌。a股的上涨势头也被迫中断，指数转入高位震荡。a股的震荡行情一直持续到2001年中，期间中小盘股仍相对占优，但前期领涨的电信服务、信息技术等板块转而领跌。2001下半年，随着监管的逐步收紧，“519行情”彻底告别历史舞台。
3.6.对“519报价”的总结与思考
回顾1999-2001的跨世纪行情，市场焦点是网络概念和科技主题。作为当时的“科技股”，电信服务一枝独秀，但风格明显倾向于中小市值，小盘股明显跑赢大中型股。
-宏观变量:1999 -2001年，国内宏观经济增长整体乏善可陈，内外兼修，面临极大的衰退压力，增长和通胀未能摆脱下行通道；逆周期调控政策力度大，基准利率大幅下降。到年中，央行已经七次降息，流动性环境非常充裕。
——监管环境:从《关于进一步规范和促进证券市场发展的六条意见》开始，资本市场的定位有了很大提升；1999证券交易所上市第一只公司债券——97国家电力公司债券在上交所上市；7月29日，证监会发布《关于进一步完善股票发行方式的通知》。同日，中国人民银行行长戴相龙指出，将允许符合条件的券商进入银行间同业拆借市场和债券回购市场，并允许证券公司通过股票质押向银行借款融资。
-增量资金:当时国内股市还处于起步阶段。一方面，机构投资者非常薄弱，公募基金和保险资金的股票配置刚刚起步，开放式基金尚未推出，只有少量封闭式基金。1998到2000年三年的份额规模分别为10亿、510亿、66544。另一方面，非流通股大小非、国有股减持等问题的存在，使得流通股股东和非流通股股东之间的利益难以统一。市场参与者以散户、大户和部分产业资本为主，且在519的火爆行情期间，监管宽松环境下出现了大量券商挪用客户保证金“坐庄”的案例。
-其他环境因素:1999-2001年，外围股市处于科技互联网牛市，美国互联网公司如日中天，纳斯达克泡沫越来越明显，对国内起到了一定的示范作用。
总结起来，“519”行情期间的市场环境可以概括为:经济增长差，货币条件向好，流动性充裕；监管环境可谓极其宽松，叠加“六条意见”和官方媒体的支持鼓励，市场热情高涨，出现了以“易安科技”为代表的诸多炒作，甚至连带事件。市场交易主体和增量资金由散户、大户和部分产业资本组成，由海外技术市场带动和示范。不难发现，1999-2001期间自上而下的宏观和微观变量为“科技”题材的小盘股公司的炒作提供了温床，小盘股和“科技”公司确实构成了这一时期a股市场的核心脉络。另一方面，a股所谓的跨世纪行情，几乎表现出了股市“蛮荒时代”的所有典型特征，如股价与基本面的背离、股价操纵的频繁、监管和证券行业内部控制的松散、机构投资者比例极低等。
风险警告
1，宏观经济波动超预期；2.海外波动超出预期。
详细分析请参考“5 19”的公告:我永远不会忘记2 0 20年10月5日发布的技术黄牛。
分析师:张启耀，分析师执业编号:s 0680518100001电子邮箱:zhangqiyao@gszq.com。
分析师:zhangjunxiao@gszq.com张俊晓分析师执业编号:s 0680518110001邮箱: