了解原油如何进行原油裂解的价差套利。
裂解价差是指成品油和原油之间的价差。
裂解差价的影响:一个炼油厂和其他厂家一样，介于原料和成品之间。原油和各种成品油的价格往往受其产品的供求、生产条件和天气的影响。这样炼油厂在非整数波动的市场中会遇到很大的风险，比如原油价格上涨，成品油价格在一定时期内保持不变甚至下跌。这种情况将缩小裂解价差——炼油厂将通过购买原油进行加工，同时在市场上出售成品油来盈利。由于炼油厂同时处于石油市场的两个方面，他们在这个市场面临的风险有时甚至超过单独出售原油或购买成品油的零售商。
(1)破解价差交易
市场参与者在纽约商品交易所使用原油、取暖油和汽油期货来交易这种裂解差价(也称为石油溢价)。近年来，由于天气和政治导致的油价剧烈变化，裂解价差的交易日益广泛。1998~1999的低原油价格使炼厂产生了丰厚的裂解收入，但在很多情况下，原油价格的变化也大大降低了炼厂的裂解收入。
(二)新加坡燃料油市场裂解价差
除了纽约商品交易所的裂解价差交易，新加坡燃料油市场也开始计算和使用裂解价差。其中，大多以新加坡燃料油/迪拜原油价差为基准。当燃料油/迪拜原油价差拉大时，意味着进口商和炼油商将从销售或生产燃料油中获得更多利润，或者意味着原油市场存在较大的上涨空间。反之，如果收窄，则说明燃料油停滞或原油暴涨，燃料油利润将收窄，原油后期上涨空间减小。新加坡燃料油市场一般采用新加坡燃料油纸货和迪拜原油期货的比价方式。同时，新加坡公开市场上还有月差价、季差价、粘度差价等一系列差价帮助交易者操作。
(3)纽约商品交易所破解交易指令。
纽约商品交易所提供了一种快速差价交易指令:一种同时买卖原油和成品油合约的指令。该指令允许炼油商按一定比例同时买卖原油和成品油合约，以锁定炼油利润或套利。纽约商品交易所既交易原油，也交易各种主要的成品油期货合约，因此交易者可以通过设计原油和成品油的持仓来规避裂解价差变化带来的风险。
一般来说，汽油的产量接近馏分油的两倍。馏分油常用来生产取暖油和柴油，它们的化学成分基本相同。这种产出结构促使很多交易者采用3∶2∶1的分配方式来对冲风险——三张原油合约对两张汽油合约和一张取暖油合约。汽油产量略低的炼厂可采用5∶3∶2的组合对冲风险。
(4)裂化差价的计量单位
裂化差价(理论炼油收入)也以美元/桶计量。为了计算这个变量，我们必须首先计算汽油和柴油的联合价值，然后与原油价格进行比较。因为原油价格以美元/桶表示，成品油价格以美分/加仑表示，所以取暖油和汽油的价格要按照42加仑/桶的比例换算成美元/桶。如果其合并价格高于原油价格，则整体炼油收入为正；相反，如果普通价格低于原油价格，裂解产率为负。
情况
利用裂解差价对冲炼油收入
如果某炼厂认为未来原油价格将保持稳定或小幅上涨，而成品油价格可能下跌，可以在期货市场卖出裂解价差，即买入原油合约，同时卖出汽油和取暖油合约。
炼油商一旦持有这样的裂解价差空头头寸，就不必担心各合约的绝对价格变化，而应该关注成品油联合价格与原油价格变化的关系。下面的例子显示了炼油厂如何锁定原油和取暖油之间的裂解差价。
利用3∶2∶1裂解差价锁定炼油利润:1某炼油商在当年春季考虑了他的原油炼制策略和成品油利润。他计划建立一套为期两个月的原油-馏分油裂化差价对冲，以锁定他的炼油收入。当时他认为4月份原油(18美元/桶)与5月份取暖油(49.25美分/加仑或20.69美元/桶)和5月份汽油(53.21美分/加仑或22.35美元/桶)的裂解差价为2.69美元/桶，作为理想利润，于是他将其作为理想利润。
3月，他以19美元/桶的价格在现货市场买入原油加工成品油，并在现货市场卖出其现有的汽油和取暖油库存。汽油价格为54.29美分/加仑(22.80美元/桶)，取暖油价格为49.5美分/加仑(20.79美元/桶)，他的净收入为3.65433美元。
因为期货市场价格反映的是现货价格，所以原油期货价格也是19美元/桶，比他买入时的价格高出1美元/桶。汽油价格上涨到每加仑54.29美分，取暖油价格也上涨到每加仑49.50美分。
炼油商平仓了他在期货市场的头寸。分别以54.29美分/加仑和49.50美分/加仑的价格买入汽油和取暖油，以19美元/桶的价格卖出原油，卖出裂解价差头寸的收入为67美分/加仑。如果炼油商没有对冲，他的收益被限制在3.65438美元+03/桶。实际上他的收益是3.65438美元+03+0.67 = 3.80美元/桶，和他当初的想法完全一致。操作见表8-5。
套利交易有哪些风险？
成功的投资来源于对风险的理解和把握。与其他投资一样，期货套利投资也存在一定的风险，分析和评估其风险来源有助于正确决策和投资。具体来说，套利投资可能存在以下风险:
首先，利差朝着不利的方向运行。除了现货套利，其他套利方式都是从利差的变化中获利，所以利差的运行方向直接决定了套利的盈亏。在制定套利投资计划时，要充分考虑利差向不利方向运行的可能性。如果一个套利机会的不利价差带来的损失是200点，有利价差带来的利润是400点，那么这样的套利机会就应该把握住。同时也要对可能出现的差价不利操作设置止损，并严格执行。既然差价风险如此重要，在实际操作中一般会赋予80%的风险权重。
第二，交割风险。主要是指现货套利时能否生成仓单的风险和跨期套利时仓单可能被注销和复验的风险。因为以上情况在制定套利计划时已经详细考虑和仔细计算过，所以我们给出的风险权重为10%。
第三，极端市场的风险。主要是指出现极端行情时，交易所可能强制平仓的风险。随着期货市场的日益规范，这种风险已经越来越小，可以通过申请套期保值等方法来规避这种风险。所以也给了10%的权重。
根据市场上的套利形式，可以分为跨期套利、现货套利、跨品种套利和跨市场套利四种套利形式。不同的套利形式包含不同的风险，下面揭示相应的风险。
跨期套利
跨期套利是最常见的套利交易之一，是指利用同一种商品不同交割月份之间的价差异常变化进行套期保值并获利。跨期套利根据价格较高的一方在不同合约月份的买卖方向不同，可以分为买入套利和卖出套利。根据套利者在不同合约月份对近月合约和远月合约的不同买卖方向，跨期套利可分为牛价差(近买远卖)、熊市套利(近卖远买)和蝴蝶套利(近买远卖月中卖或近卖远卖月中买)。跨期套利的主要风险如下:
1.单边市场导致的交易风险
根据历史数据的统计，套利机会在大多数情况下是可以获利的。但当出现单边行情时，之前的历史数据就会失去参考价值，此时套利也有很大风险。比如参考2010、10、19之前的有效历史交易数据，白糖SR1105+009的合约平均价差为153.2点，最大值为364点。2010、10、19日白糖SR1109合约与SR1105合约价差缩小至50点。根据历史数据统计，当时价差为历史最低，是入市的好时机。但此后，白糖期货价格连续创出新高，价差并未如预期扩大，反而继续缩小，一路创出新低，至同年10月27日18附近。此后，虽然利差回归到平均值150点左右，但对于追求稳定收益、重仓的投资者来说，恐怕早已超出了他们的承受范围。在这里，投资者不得不承担高价购买近期合约的风险。因此，单边市场报价是跨期套利的主要风险。
2.当市场出现买入套利机会时，投资者进场后，如果价差收窄，可以实现双向对冲，平仓。
当市场出现买入套利机会时，如果投资者进场后价差收窄，可以实现双向对冲，获利出局。但如果两家公司利差继续扩大，不得不通过交割来完成套利操作，就会有相应的风险。投资者完成近月交割拿到现货后，通过交割现货卖出远月合约，涉及交易保证金占用资金利息、交割货款利息、交易费用、仓储费和损耗、交割费用、增值税，其中增值税是最大的不确定因素。期间如果在远月继续大幅上涨，增值税的支出很可能会继续增加，吞噬原本就不多的预期利润，甚至可能导致套利损失。
3.注意卖出套利的周期一致性风险
套利合约是否处于同一生产和消费周期，对套利能否实现预期收益影响很大，这在农产品跨期套利中尤为明显。因为农产品有一定的增长和消费周期，在同一个增长和消费周期内，由于天气、气候等因素的影响差别不大，它们之间有很强的相关性。但对于生长和消费周期不同的品种，卖出套利，比如卖出豆A1009，买入豆A1101，看似相隔不远，其实相隔不远。斗一A1009是2009/2010的老大豆，斗一A1101是2010/2011的新大豆。一旦涉及到实物交割，就会扩大卖出套利。
(2)现货套利
现货套利是指利用同一种商品的期货价格和现货价格之间的价差异常变化，通过套期保值来获利。从广义上讲，现货套利是跨期套利的延伸，区别在于使用现货进行交割。和跨期套利一样，现货套利也可以分为买入套利和卖出套利。现货套利的主要风险如下:
1.单边市场导致的交易风险
与跨期套利交易中的情况一致，根据历史统计数据计算的现货价差也会受到市场单边价格的影响，出现亏损，这里不再赘述。
2.现货交割风险
期货中规定的交割商品必须符合一定的交割标准。投资者通过卖出现货买入期货的方式进行套利时，卖出的现货必须符合交易所的交割标准，才能登记为仓单，否则无法进入交易所指定的仓库成为交割商品进行交割，因此投资者套利存在相应的交割风险。
3.现货流动性风险
以股指期货现货套利为例。在我国，由于期货市场与股票(或基金)市场的差异，期货市场允许卖空，实行融资融券交易，具有杠杆效应，还实行T+0制度和日无债结算制度。但是，股票(或基金)市场是不能卖空的，投资者只能采取买入股票(或基金)和现货卖出股指期货合约的策略。股票(或基金)市场不是融资融券交易，所以不需要加保证金，而期货市场是融资融券交易，所以需要加保证金。股指期货市场是T+0的交易模式，而股票市场是T+1的交易模式，所以无法在买入当天卖出股票(或基金)，导致无法同时开仓和平仓。此外，当建立有套利的现货市场买卖股票(或基金)时，会对现货市场造成很大的冲击成本。正是上述差异使得即期套利不同于流动性更好的跨期套利，使得投资者面临即期流动性风险。
(3)跨品种套利
跨品种套利是指利用两种相关的不同商品在同一个交割月内的价差/比率的异常变化，通过套期保值交易来获利。这两种商品可以相互替代，或者受同一供求因素的制约。比如金属、农产品、金属、能源品种之间可以进行套利交易。跨品种套利的主要风险如下:
1.单边市场导致的交易风险
这与跨期套利中的情况是一致的，基于历史统计数据的跨品种套利也会受到单边行情的影响而遭受损失。比如参考2065438年9月17日之前的有效历史成交数据，棉花合约CF1005和PTA合约PTA1005的平均比值为1.92，最大值为2.48，最小值为1.43。2017年9月10日，棉花CF1105和PTA1105收盘价比达到2.52。根据历史统计，当时的价差已经是历史上最大的了，是入市的好机会。但此后，随着棉花牛市的启动，该比值攀升至不可思议的3.22，即使是大型机构投资者也很难承担如此大的单边市场风险。
2.品种差异风险
不同的交易所，不同的商品有不同的涨跌幅限制，保证金比例也会不同。比如郑商所的菜籽油和大商所的大豆油进行跨品种套利。2010年末涨跌停板调整前，前者涨跌停板为5%，后者涨跌停板为4%。在极端的市场条件下，涨跌停板的差异会给跨品种套利带来很大的风险。另外，以国产大豆I和豆粕的跨品种套利为例，大豆I是国产大豆(非转基因)，而实际压榨过程中使用的大豆大部分是进口大豆(转基因)，生产的豆粕大部分也是转基因豆粕，这就决定了豆类的跨品种套利关系不是严格的压榨关系，也会给跨品种套利带来风险。
跨市场套利
跨市场套利是指利用在两个或两个以上交易所交易的相同期货商品合约之间的不合理差价或比例进行套期保值并获利。比如伦敦金属交易所和上海期货交易所都交易阴极铜期货，两个市场的价差一年内会超过正常范围几次，这就给交易者提供了跨市场套利的机会。跨市场套利的主要风险如下:
1.标准合同差额风险
这主要体现在涨跌停板不一致，交易所品种交割规则不一致。在限价方面，以铜为例。国内沪铜的涨跌幅限制是6%，而沪铜的涨跌幅限制是不限的。当沪铜出现6%以上的涨跌幅限制时，两者之间的套利将面临更大的风险。在交割规则上，伦通和沪铜的交割存在差异。从去年5月份开始，上交所取消了在伦敦金属交易所注册的阴极铜和电解铝品牌无需与上期所申请的品牌注册即可作为替代品交割的规定。沪铜和沪铜的交割差异也增加了两者之间的套利风险。
2.交易时间差风险
很明显，不同市场的交易时间差并不能完全同步套利头寸和套利对冲。比如国内金属市场和伦敦金属交易所就有这样的时差。在市场剧烈波动的情况下，由于某个市场平仓，无法开仓或来不及对冲市场波动带来的风险，足以使套利操作功亏一篑。
3.额外保证金风险
在两个市场之间进行套利，难免一个仓位盈利，另一个仓位亏损。因为不在同一个市场，套利的盈利部分不能马上抵消亏损部分，从而带来账面的不平衡。根据交易规则，如果亏损方未能及时追加保证金，则存在强行平仓或减仓的风险。极端情况下，亏损方会有爆仓风险。显然，这种套利被动演变成单向投机的局面会带来很大的风险。
4.外汇波动风险
外汇波动的风险主要来源于汇率波动是否有利于现套利组合。汇率波动有时会因为汇率因素让亏损方亏损更多，而盈利方因为货币贬值而缩水。比如在伦敦做的套利交易是盈利的，但在国内是亏损的。在当前美元贬值、人民币升值的形势下，伦敦以美元计价的利润会减少，以人民币计价的亏损会放大，最终导致整个套利的亏损。
5.物流成本变化的风险
物流成本的变化也会影响国内外金属现货贸易的价格。一般来说，如果金属贸易能够盈利，那么相应的跨市场套利机会也是存在的，所以与金属进出口贸易密切相关的物流成本也是影响跨市场套利的重要因素。
以上，我们深入分析了四种套利形式所包含的主要风险，并总结出以下结论。
(1)套利也有风险。套利并非“无风险”，但其风险相对于单边投机而言是有限的，因此在进行套利交易时需要设置相应的止损。
(2)套利适合波动的市场。在极端行情或者单边行情的情况下，套利的风险很大，对应的收益率较低。
(3)不同的套利形式有不同的套利风险。从上述四种套利形式的风险比较来看，风险从小到大依次为:期间套利、期现套利、跨品种套利、跨市场套利。