谁的翅膀在金属期货中扇动？

巴菲特投资白银的秘密

巴菲特被誉为华尔街的“股神”。他是世界上第二个靠股票致富的人。他的伯克希尔·哈撒韦公司的价格一度超过654.38亿美元。他以股票投资闻名于世。殊不知，他在白银投资上赚的钱，也在资本界创造了另一个传奇。

在互联网概念被“炒”的90年代末，巴菲特另辟蹊径，秉承“别人贪婪时恐惧”的原则，将目光投向了白银。1995面对每盎司5美元左右的白银低价，巴菲特果断大量买入。在此期间，巴菲特不断增持。到1999年初，他所在的伯克希尔哈撒韦公司持有的白银已经达到了惊人的130万盎司(见下图)。

图白银价格趋势

来源:文华财经、恒泰期货。

当年，这相当于全球最大的白银出口国印度一年的白银进口量。在银价达到7.81美元/盎司的高位后，巴菲特在白银的回调中一直保持增持。在整个买入白银的过程中，巴菲特没有最低价买入，也没有最高价卖出，期间有20%的亏损。与此同时，其他科技投资者的利益已经轻松翻倍，巴菲特仍然在强大的市场压力下坚持增加白银头寸。

看似飞蛾扑火的做法无疑引来了众多投资者的嘲讽，但巴菲特一直坚持自己的投资方向。到2006年，白银价格从5美元/盎司涨到15美元/盎司，持续了11年的投资。巴菲特获得了丰厚的回报，利润不输于股市，也成就了巴菲特投资生涯的又一传奇。

后来巴菲特总结自己的白银投资时说:“我们以前持有大量白银，现在没有了。我最初的决定是基于对白银供求关系的判断——白银的生产和回收总量约为6543.8亿盎司——低于其消费量。目前消费需求已经大幅减少。比如以摄影行业为例，该行业也提供了大量的白银回收，也起到了弥补供应不足的作用。白银的供求关系曾经是不平衡的。但由于累计开采量大，且原有的其他用途需求被释放出来用于其他用途，增加了供给。这些都是80年代初亨特兄弟试图在白银市场囤积时发生的变化。纯银矿很少，大部分是其他开采过程的副产品，产能不容易扩大。我认为白银会供不应求。我很久以前就意识到了这一点，于是买了下来。当然，出售也很早。”

可见，巴菲特对商品的投资也是基于商品真实的供求关系，供不应求时买入，供求平衡时卖出。黄金作为市场上流通的商品之一，自然也有同样的特点。近年来，我们在讨论黄金的价格走势时，通常会依靠美元、避险情绪等几大因素来判断。事实上，黄金需求也是影响金价的重要因素之一。回顾近几年市场对黄金的需求，就中国而言，黄金需求通常在节假日爆发。

02

“9.11”事件测试黄金。

黄金作为避险资产，不仅受供求基本面和美元指数的影响，还受市场避险情绪的影响。一般来说，当意外的“黑天鹅”事件发生时，市场避险情绪上升，黄金成为可靠的避风港，黄金的投资需求大增，推动其价格上涨；当风险事件的影响小于预期或消退时，金价会回调。可以说，金价和避险情绪的关系是同向变化的。当市场风险厌恶情绪高涨时，黄金价格上涨。反之，就会下跌。

有一句话形象地描述了风险事件对黄金价格的影响:“大炮一响，黄金万两。”比如著名的“9.11”事件，导致金价暴涨。20010119月6日上午，世贸中心和五角大楼遭到袭击，导致世贸中心1号楼和2号楼相继倒塌，并引起其他建筑倒塌的连锁反应。“9.11”事件发生后，金价从271美元/盎司直接跃升至287美元/盎司，连续几天上涨，最高达到296美元/盎司，在当时属于比较高的价格。

突如其来的恐怖袭击让当时的美国民众忧心忡忡，促使黄金避险需求升温，从而诱发金价瞬间飙升。此外，为了安抚民众，清理倒塌建筑，抢救幸存者，一系列后续处理需要大量的人力物力，给当时的政府支出造成了很大压力，也势必对经济产生影响，从而使美元贬值，提振黄金。

技巧

如今，市场上的风险厌恶水平可以通过参考VIX指数来获得。VIX指数代表标准普尔500指数未来30天的预期波动率，基于标准普尔500指数当月和下月平价和价外期权隐含波动率属性的加权和。VIX指数越高，投资者预期未来股票价格指数的波动越剧烈；VIX指数越低，就意味着投资者认为未来股票价格波动将趋于缓和。由于该指数还可以观察市场参与者的心理表现，因此也被称为“投资者恐慌指数”。近年来，VIX指数越来越受到市场的关注，被视为重要的投资参考指数。

03

黄金和美元的亲密关系

美元指数是综合反映国际外汇市场美元汇率的指数，用于衡量美元对一篮子货币的汇率变动程度。它通过计算美元与所选一篮子货币的综合变化率来衡量美元的强弱，从而间接反映美国出口竞争力和进口成本的变化。

与金价和避险情绪正相关不同，美元指数和金价一般是负相关的。当美元指数下跌时，黄金在上涨，而当黄金下跌时，美元指数往往在上涨。那么，为什么美元能如此强烈地影响金价呢？

首先，美元是当前国际货币体系的基石。美元和黄金都是最重要的储备资产。美元的强势和稳定削弱了黄金作为储备资产和保值功能的地位。其次，美国的GDP仍然占世界GDP的1/4，外贸总额世界第一，影响世界经济。黄金价格与世界经济成反比。最后，世界黄金市场一般以美元定价，因此美元贬值必然导致黄金价格上涨。比如20世纪末，当黄金价格达到低谷时，人们纷纷抛出黄金，这与美国经济连续增长100个月，美元走强密切相关。

需要注意的是，黄金市场和外汇市场是两个独立的金融市场，受外部因素的影响，有自己的内在运行规律。美元指数的走势只是一个参考指标，美元指数的走势分析并不能完全代替国际现货黄金的走势分析。

四

用黄金对冲通胀？没那么简单。

影响黄金价格的另一个因素是通货膨胀，通俗地说就是商品和服务价格的上涨。一般来说，较高的通胀往往会推高金价，而较低的通胀或通缩则会对金价构成压力。

通货膨胀通常被认为是经济增长和扩张的信号。当经济增长和扩张时，美联储通常会扩大货币供应。扩大货币供应将稀释流通中每种货币流通票据的价值，从而使购买具有储存价值的资产，如黄金，变得更加昂贵。这就是人们普遍认为货币供应量快速扩张的量化宽松计划有利于黄金价格的原因。

然而，用黄金对冲通胀并不像人们想象的那么简单。大多数人认为通货膨胀决定黄金价格，历史证明这种逻辑是错误的。

在通货膨胀初期，适当的通货膨胀对黄金价格有很强的作用。由于货币供应量增加会引起价格上涨，黄金作为一种商品，价格自然会上涨。同时，黄金具有明显的“保值避险”的保障功能。因为通货膨胀率会影响一个国家货币的购买力，当一个国家的物价稳定，通货膨胀率相对较低的时候，其货币的购买力就会非常稳定。这时候作为避险的黄金就不会那么吸引消费者了，金价自然会受到影响而下降；当一国物价大幅波动，通货膨胀率高，商品价格不稳定时，必然会引起民众的恐慌。当人们对货币的购买力下降，现金得不到保障时，人们会选择购买黄金来保值，所以金价会继续上涨。

但在通胀的高阶段，过度的通胀对金价有一定的抑制作用。由于通胀飙升必然导致经济宏观调控政策的逆转，国家管理层将继续推出紧缩政策来控制通胀，从而制约经济发展，最终造成大宗商品价格的下跌，这也将导致黄金价格下跌。同时，通胀飙升会造成实际负利率，促使银行利率不断上升，导致手中资金短缺，黄金市场的资金可能被抽走，也会造成金价下跌。

综上所述，通货膨胀对黄金价格的影响要从长短期来分析，短期内要看通货膨胀的程度。长期来看，如果年通胀率在正常范围内变动，对金价波动影响不大；只有在短时间内，当价格大幅上涨，引起民众恐慌，货币单位购买力下降时，黄金价格才会大幅上涨。

B

亨特兄弟的“被迫立场”

白银是贵金属，因为它的盘面比黄金小，但比黄金更容易被投机势力操纵，所以白银市场被认为是投机者的天堂。历史上一个著名的白银投机就是亨特兄弟对白银市场的操纵。

20世纪70年代初，白银价格徘徊在每盎司2美元左右。由于白银是电子工业和光学工业的重要原料，Bunker Hunt和Herbert Hunt企图通过操纵白银期货价格获利。此后四年，亨特兄弟与阿拉伯王室以及大陆、阳光等大型白银经纪商一起，不断囤积白银。

1979年夏天，亨特兄弟发起总攻，他们在纽约商品交易所(NYMEX)和芝加哥期货交易所(CBOT)以每盎司6-7美元的价格大量买入白银。到年底，他们已经控制了纽约商品交易所53%的存款和芝加哥商品交易所69%的存款，拥有1.2亿盎司的现货和5000万盎司的期货。在他们的控制下，银价不断上涨。到6月1980 65438+10月17，银价已经涨到48.7美元/盎司。65438+10月21，银价已经涨到了历史最高价——50.35美元/盎司，比一年前涨了八倍多。这种疯狂的投机行为造成了白银的市场供求与实际生产消费脱节，市场价格严重背离其价值。

1980 65438+10月，白银达到历史最高价50.35美元/盎司时，亨特兄弟的资金基本耗尽。为了维持他们对白银市场的垄断，他们不得不向大银行高息借贷。这时美国政府开始介入，芝加哥期货交易所直接将白银合约的保证金从65438美元+0，000美元提高到6000美元。纽交所的规定更为严格，不允许直接建立新的期货合约。

亨特兄弟买不到更多的白银，资金枯竭，市场投机风直接逆转。在银价开始下跌的同时，银行开始向亨特兄弟追讨债务，期货交易员也开始追讨存款。最终，卖出的巨量白银导致价格雪崩。几天之内，银价从每盎司40美元左右暴跌至每盎司10美元。狩猎兄弟宣布破产，一个风雨飘摇的投机故事画上了句号，这样一个针对全世界的疯狂举动成为了绝唱。

这是人类历史上最大的庄家操纵案，白银市场从此被投资者称为“投机者的天堂”。

C

金银价格的波动

2019至1，中国证券报记者计算结果显示，金银汇价达到83∶1，处于历史高位。在中国，两千多年来金银汇率的总体走势是一个由弱到强，由低到高的过程(见下图)。

图金银价格对比图

来源:Wind，恒泰期货。

公元前3500年，古埃及的《美尼斯法典》规定，一块金子等于两块半银子。这大概是人类历史上最低的金银价格了。从古巴比伦帝国(公元前2000年)到吕底亚帝国(公元前500年)，金银汇率为13.3，是地球绕太阳一周365.25天，月球绕地球一周27.32天的比值。古人认为金与太阳有关，银与月亮有关。还有一种说法是月亮绕黄道比太阳快13.3倍，所以人们认为黄金的价值比白银贵13.3倍。在许多古代文明中，一年有13个月，每个月有28天。所以金银汇价13也很常见。

从50年代开始，国外的金银汇率变化莫测，但总的趋势是走高。1950金银汇价为46.9；1968有低点-16.2；70年代金银汇率在20.3-37.4之间波动。1986，金银汇价跃升至68.13；1992的3月，纽约市场的黄金白银汇率高达84.58。

在布雷顿森林体系崩溃之前，由于黄金与美元挂钩，金银价格处于相对稳定的状态。1970尼克松宣布美元与黄金脱钩，金银价格开始剧烈波动。与2018的1900相比，黄金上涨约36倍，白银上涨约27倍。

金银价格呈现出一些弱规律性。如果经济处于衰退周期，白银价格下跌速度会比黄金快；相反，如果经济上行，白银价格的上涨速度会快于黄金。这种现象的内在原因主要在于金银的不同属性。比如，白银在工业领域应用广泛，而黄金更多表现为珠宝或者投资需求。另外，黄金的生产成本很容易确定，银很大一部分来自伴生矿物，其生产成本差异很大。

有经验的贵金属投资人经常利用金银的价格对比来判断价格走势，进行投机。比如，当黄金与白银的比值过大时，意味着黄金可能超卖，或者白银可能超卖。此时可以采取空金多银的策略；相应的，当金银比例过小时，可以考虑采取多金少银的策略。