商品期货跨期套利模型及其操作分析
点差是指买入或卖出一个期货合约，同时卖出或买入另一个相关合约，并在一定时间内同时平仓两个合约的交易方式。套利是在不同合约(包括现货)上建立多个方向相反的双边头寸，本质上是对相关性好、联动性强的合约之间的价差进行投机。
套利的分类
套利一般利用不同交割月、不同商品、不同市场之间的价差进行操作，相应地可分为跨期套利、跨产品套利和跨市场套利。
跨期交割是指在同一市场上同时买卖同一商品不同交割月份的期货合约，期望在价格关系有利时同时进行套期保值和平仓。比如买入65438+10月豆粕期货合约，同时卖出5月豆粕期货合约，卖出65438+10月合约，买入5月合约，在价格变化到对你有利时平仓获利。跨期套利的主要操作方式有牛价差、熊价差和蝴蝶价差，下面内容将分别介绍。
商品间是指利用同一市场上两个不同的相关期货合约的价格差进行套利交易，即在同一市场上同一交割月份同一时间买卖不同种类的期货合约，在价格变动有利时对冲所有头寸以获利。比如大豆油和棕榈油之间有明显的可替代性。当同一市场同月豆油和棕榈油期货合约价格偏离正常价差关系太远时，可以同时买入和卖出两个合约，在价差关系趋于正常后，可以平仓获利。
此外，原材料与产成品的价格关系也存在套利机会，如豆油提取套利、原油裂解套利等。大豆及其粉碎产品，即豆粕和豆油之间存在正常的粉碎关系。如果大豆期货价格低，但豆粕和豆油期货价格高，超出正常的压榨保证金和比价关系，可以买入大豆期货合约，同时卖出豆粕期货合约和豆油期货合约进行豆油套利，伺机同时平仓获利。另一方面，如果大豆期货价格高，豆粕和豆油期货价格低，可以卖出大豆期货合约，同时买入豆粕和豆油期货合约，进行ReverseCrushSpread油脂套利。原油裂解套利类似于豆油提取套利，原油与其加工产品之间存在正常的差价关系，如取暖油、轻汽油等。可以买入原油期货合约同时卖出取暖油期货合约和轻汽油期货合约进行裂解套利，也可以在条件相反的情况下卖出原油期货合约买入取暖油期货合约和轻汽油期货合约进行反向原油裂解套利。是采取正向还是反向的原材料-产成品套利，取决于被称为“GrossProcessingMargin”的转换系数GPM。
加工总收入(GPM)=成品价格收入-原材料价格成本。如果GPM > 0，选择正对冲获利，即买入原材料期货，卖出产成品期货；如果gpm < 0，选择反向对冲获利，即卖出原材料期货，同时买入产成品期货。
跨市场套利是指在一个交易所买入(卖出)某个交割月份的某个期货合约，同时在另一个交易所卖出(买入)同一交割月份的同类期货合约，利用两个市场同一期货合约价格波动频率和幅度不同而分别产生的有利时机，在两个交易所同时对该手合约进行套期保值，从而获利。
有人把同一种商品在期货市场和现货市场之间的套利行为视为跨市场套利。跨市场套利交易要充分考虑影响两个市场价差的各种因素，如运输成本、交易交割规则、分级和折扣规定、交易所的地域特殊性、市场流动性和供求差异等，在不同国家也要考虑汇率风险。
牛市价差、熊市套利和蝴蝶套利
三种套利
预计近期市场将呈现牛市特征，供不应求。近几个月的期货合约价格会比远几个月涨得快，跌得慢。或者远月合约价格弱势，上涨幅度有限，但下跌趋势较强。都可以采用牛价差，即同时买入近月合约，卖出远月合约，记为(近月)/(远月)套利。比如65438+10月/5月的套利，就是买入65438+10月合约，同时卖出5月合约。在牛市价差中，即使预测错误，价格走势不涨反跌，期货价格在不久的将来也最多跌到零。因此，从理论上讲，牛散是一种风险有限的套期保值利润。
熊市套利正好与牛市价差相反。预计近期市场将呈现熊市特征，供大于求。近几个月的期货合约价格会比远几个月跌得快，涨得慢。或者远月合约价格超卖，下行空间有限，反弹强劲。可以采用熊市套利，即买入远月合约，卖出近月合约，记为(远月)/(近月)套利。比如9月/5月套利，就是买入9月合约，卖出5月合约。
蝴蝶套利可以看作是牛市套利和熊市套利的结合。它利用三个不同交割月合约的价差来对冲利润，由两个方向相反的跨期套利和* * *享受中交割月合约组成。交易商利用中间月份的期货合约价格与两边交割月份的期货合约价格之间的差价来获利，比如买入5手1豆粕合约，卖出10手5手5手5月豆粕合约，买入5手9月豆粕合约。
蝴蝶套利是两个跨期套利的互补均衡组合，是同一期货产品不同月份的多个合约之间的套利交易。中月期货合约是套利的核心和环节，合约数量等于双方合约的总和。
套期保值利差及其对套利损益的影响
价差是套利组合中近月期货合约价格和远月期货合约价格之间的差异。套利价差可以是负的(正市场)也可以是正的(负市场)，取决于近月合约价格是高于还是低于远月合约价格。
同一期货品种在不同交割月份的合约价格变化趋势基本一致，但合约之间的套期保值价差是不断变化的。套期价差越小、越负，套期价差越弱；套期价差越大越正，套期价差越强。对冲价差沿数轴方向(从负到正)较强，沿数轴反方向较弱。套期价差绝对值增大，即近月和远月合约价差拉大，称为套期价差拉大；相反，价格差距缩小，这意味着对冲价差扩大。简而言之，套利价差的强弱是根据对冲价差的正负世代来判断的，套利价差的宽度是根据套利价差的绝对值来判断的。
牛利差的盈利条件——对冲利差越来越强。在正向市场中，近月期货合约价格低于远月，套期保值价差为负。如果牛价差买入的近月合约价格比远月上涨快、幅度大或下跌慢、幅度小，则近月合约价格与远月合约价格之差的绝对值减小，套期价差缩小，替代值趋于零，套期价差变强。此时，卖出近月合约的平仓利润大于买入远月合约的平仓亏损，或者
反向市场上，近月期货合约价格高于远月，套期保值价差为正。如果牛价差买入的近月合约价格比远月合约价格涨得更快、更猛，价格越涨越高，或者远月合约价格跌得更快、更狠，价格越跌越低，那么近月合约价格与远月合约价格的差距增大，套期价差拉大。
同样可以推断，当远期市场套期保值利差变宽，逆向市场套期保值利差变窄时，即套利利差变弱时，牛市利差出现净损失。因此，牛价差的盈利条件是对冲价差变得更强。
比如老糖在6月10消费，6月11，新糖一般在6月65438+2月左右上市，所以糖厂的套期保值往往是建立套期保值头寸，而春节后是白糖消费淡季，5月白糖期货合约表现相对较弱。由于糖仍处于周期性增产过程中，投资者担心随着新糖上市，期价会下跌，但1合约跌幅小于5月合约。
10年末，白糖现货价格上涨1月合约超过200，而1月/5月合约的合约价差已经达到-50以下。例如，当价差为-56时，投资者买入100手糖1月合约，卖出100手糖5月合约。
如果套期保值利差的变化减弱，套利结果的净损失如表2所示。
以上只是说明，在正向市场中，套期保值利差变强时多头利差收益，套利利差变弱时多头利差亏损。同样，在反向市场上也可以推断出同样的结论。
熊市套期保值的盈利条件——套期保值利差在减弱。熊市套利的盈亏条件与牛市价差正好相反。使用与牛市价差相同的分析方法，可以得出一个结论:正常市场套期保值价差扩大，反向市场套期保值价差缩小，即套期保值价差减弱时的熊市套利净利润；对冲价差在正常市场收窄，在反向市场收宽，即对冲价差变强时的熊市套利净损失。下面只用例子来补充说明。
比如，今年3月以来，中美贸易摩擦不断升级。今年上半年，中国反制美国的关税行为，对进口美国大豆加征25%的关税。3、4月份国内贸易商和终端饲料厂担心未来国内大豆供应会被切断，于是大量买入远期豆粕，国内油厂获利300多元/吨，于是大量买入巴西大豆。随着4月份消费的减弱，投资者预计三季度国内豆粕将出现供大于求的局面，油厂可能会出现扩产和停工的现象。所以4月初我们卖出9月豆粕合约，买入65438+10月豆粕合约。结果如表3所示:
如果套期保值利差变化剧烈，套利结果将是净损失，如表4所示:
以上只是说明了熊市套利在对冲价差变弱时获利，在反向市场套利价差变强时亏损。同样，在远期市场也可以得出同样的结论。
套利合同选择原则
因为牛价差在套期保值价差变强时可以获利，熊市套利在套期保值价差变弱时可以获利，所以牛价差在建立套期保值获利头寸时最好选择平均套期保值价差最弱(最负)的两个合约；熊市套利最好选择平均套期保值利差最强(最正)的两个合约。为了在同一基础上比较不同月份组合套期保值价差的强弱，通常采用月平均套期保值价差来比较选择一对最符合套期保值利润盈利条件的月份组合。
在远期市场中，平均套期保值价差越负，即远月合约价格的溢价越大，远月合约价格越高，卖出远月合约越有利可图，近月合约价格越低，买入近月合约越有利可图。同样，在反向市场中，平均套期保值价差越负(往往越负，正值越小)，买入近月合约，卖出远月合约越有利可图。因此，牛散选择套期价差最弱(负)的两个合约，套期价差最有可能发生强烈变化，最符合牛散盈利的条件。
与牛价差相反，在远期市场，平均套期保值价差越正，远月合约价格贴水越大，近月合约价格越高，卖出近月合约并获利的概率越大，远月合约价格越低，买入远月合约的空间越大。同样，在反向市场上，平均套期保值差价越大、越正，卖出近月合约和买入远月合约时的套利利润倾向就越大。所以熊市套利选择对冲价差最强(最正)的两个合约，也就是最宽的合约价差只能回到窄的价差，最符合熊市套利获利的条件。
投机、现货套利和套期保值的关系
投机和套期保值的关系
期货市场由套期保值者和投机者组成。套期保值的成功在一定程度上依赖于期货市场的适度投机，而投机在期货市场中起着至关重要的作用。套期保值是期货市场存在的根本原因，但如果没有足够多的投机者，期货市场就会缺乏流动性；如果没有足够多的投机者，就没有人承担市场的风险；没有足够多的投机者来弥补卖出和买入套期保值的价差，套期保值合约就难以平仓和套期保值，套期保值的效率就会大打折扣。
在期货市场的参与者中，投机者所占的比重远远超过套期保值者。美国农业部农产品交易管理局对部分商品期货市场进行了抽样调查，要求所有申报持仓的会员提供每个客户的详细信息，包括持仓数量(无论是多头还是空头还是价差交易，无论是对冲还是投机)，以及客户的职业和地址。调查结果显示，套期保值者约占市场参与者的10%。
对冲者与投机密切相关。既然套期保值是期货市场的基础，那么投机的地位是什么？对冲靠投机。从1948到1958，对美国期货市场空头头寸中套期保值和投机头寸比例的研究表明，空头套期保值头寸和多头套期保值头寸之间很难达到平衡，不平衡的部分必须由投机头寸来填补。
首先，套期保值净头寸的头寸和数量决定了相应投机头寸的头寸和数量。其次，一定量的对冲头寸需要更多的投机头寸与之相适应。第三，对冲者更喜欢高流动性的市场。期货市场的流动性越高，套期保值者就越容易进入和离开市场。在某些商品的期货交易中，由于没有足够的投机交易来抬轿套期保值者，这些商品的套期保值受到一定程度的限制。最后，适度投机有利于提高套期保值交易的效率。衡量套期保值交易效率的标准之一是套期保值成本。在成交量小、交易不活跃的市场中，很难以合适的价格平仓对冲交易，也很难在合适的时间平仓，这无疑增加了对冲的成本和风险。
现货套利(实物交割)和套期保值之间的关系
对于套期保值，国内外公认的操作程序是:同时在期货市场买入数量相等、方向相反的期货合约。许多企业不直接在期货市场买卖现货(通常低于3%)有几个原因:
第一，从宏观上看，期货市场不是物流市场，期货市场不具备空间配置资源的功能。资源的空间配置是在现货市场进行的。
第二，从微观上看，商品生产、加工、贸易企业的业务主要依靠现货市场。它们的业务拓展、市场巩固和发展主要是在现货市场进行的。通过长期的努力，他们在业务中发展了相对固定的客户，建立了相对稳定的货源和销售渠道，从而保证了经营活动的有序进行。期货市场交易的标准化不能同时满足不同企业的具体要求和市场的多样化需求。
再次，从期货市场与现货市场的关系来看，期货市场通过熨平现货价格，为企业提供避风港和套期保值工具，保证了现货市场的稳定发展。无论从期货市场的发展历史，还是从期货市场的功能来看，都不能把期货市场和现货市场混为一谈。
为对冲而买卖的期货合约只是暂时取代了计划中的现货合约。在计划的现货合同达成之前，现货市场价格的变化存在诸多不确定性，影响企业的正常经营和利润的实现。对冲者利用期货市场来消除这种不确定性对商业的负面影响。套期保值是根据标准条款买卖期货合约，在交易所达成，由交易所监管。事实上，用标准化的期货合约取代非标准化的现货合约，目的是通过期货市场提前确定要买卖的现货商品的价格，以保证预期利润的顺利实现。这个现货合约一旦达成，期货合约就完成了作为现货合约临时替代品的历史使命，套期保值者必须对期货合约进行套期保值。
交割期货合约的交易和套期保值有一些区别。企业在期货市场上进行的以交割为目的的期货合约交易，实际上是将期货交易活动视为现货交易活动的延续，将期货市场视为现货市场的组成部分。以实物交割为目的的期货交易应视为纯远期交易，而非套期保值。使用高度标准化的合约格式为其全部商业远期交易(期货合约)服务，与普通的远期商业交易并无本质区别。
近年来，随着国内基差交易的兴起，期货价格作为现货交易的基础定价工具，发挥了越来越明显的作用。通过基差交易，由买卖双方完成套期保值，实现了风险的进一步向下转移。同时，现货交易完成前的货权和定价权分离，极大地丰富了现货交易的灵活性，未来这种贸易方式在中国仍有巨大的发展空间。