棉花直接补贴政策对纺织行业的影响

国家棉花政策的调整，从收储到直补，一方面稳定棉花种植，另一方面提升棉纺织企业在国际市场的竞争力，长期来看将保持棉纺织产业链的平稳运行。

棉花是我国特殊的主要农产品之一，其经济价值只有通过流通才能实现；作为用棉大国，中国的部分棉花需求依赖进口。但从历史数据来看，全球棉花收获面积波动较大，难以预测。绵长的棉纺织产业链放大了供需缺口的泡沫成分，导致棉花价格持续波动。自2001棉花流通体制市场化改革以来，我国已经进行了八年的临时收储，稳定棉花种植。

收储政策可以有效稳定棉价，但弊端也很明显，即国内外棉花的价差削弱了棉纺织企业的国际竞争力。据海通测算，自2011/2012实施最新收储政策以来，2010、2012年5月，国内棉与国外棉价差(国内棉价与国外棉价之差)开始迅速扩大。2014年4月中旬，国家宣布收储政策改为直补政策，海外棉价快速下跌。国内外棉花价差从2014年4月的1500元/吨迅速扩大到7月的4000元/吨，8月和9月棉花价差维持在4000元/吨的水平。

直补政策的根源在于国内棉花种植成本高(与美国和印度相比)。通过补贴农民，一方面从源头上稳定棉花种植面积，保证全年棉花供应，另一方面降低棉花市场流通价格，即降低棉纺织企业的棉花采购成本。

我们判断未来棉价将跌至654.38+0.5万元/吨左右。9月-165438+10月为2014/2015新棉采摘期，棉花在此期间自由流通。165438+10月后，预计国家将重启抛棉(目前还有10万吨储备棉)。抛储价格将在上一轮抛储价格17250元/吨的基础上大幅下降(新棉上市后储棉品级下降)，当前棉花期货价格(CF 501)将降至110元/吨(9月19)

关注2010以来棉纺织行业高成本运行的“两难逆转”:2010以来，原料、生产、融资成本大幅上升，削弱了棉纺织企业在国际市场的竞争力。此外，汇兑损失和贸易壁垒也直接吞噬了企业的利润。

2010以来，棉纺织主要原料棉花价格受政策和资金影响，波动方向和幅度难以预测，干扰了企业经营，放大了企业业绩的波动幅度。直补政策的出台将明显打压国内外棉花价差。主要受资金影响，2010的棉花价格在3月份从15000元/吨快速上涨至3110000元/吨，随后在8月份快速回落至65438。随着棉花直补细则的出台，预计未来棉价将大幅下降。考虑到国内棉花储备仍在10万吨左右，预计未来两年棉价将在低位窄幅波动，国内外棉价差有望明显下降。

以江苏、浙江、福建纺织产业集群制造业从业人员年平均工资增幅为例，1995-199年平均增幅分别为12%、13%、14%，2000-2004年数据分别为65438+。从2005年到2009年，年均增长率分别为13%、12%和11%，但在2010之后，2010-2013的数据全部增长到65438。除工资自然增长外，福利支出中的企业福利因人口就业结构(职工住宿、娱乐、招待等费用)的变化而明显增加。我们预测，未来制造业人员工资水平可能稳定在年均增长10%左右，与收入增速基本一致；然而，东南亚国家的劳动力成本正在加速上升。以越南的最低工资为例。2011-2014年，最低工资从1550000荷兰盾上调至270万荷兰盾，涨幅近80%。

除了工资，生产成本中的环保成本近年来也大幅增加。以浙江绍兴为例，柯桥区(绍兴70%以上的印染企业都集中在绍兴市和柯桥区)。污水处理部2014最新污水处理成本为基准成本3元/吨，吨水中污染物浓度越高，成本越高，达到10元/吨。印染企业如果选择自建污水处理设备，费用约为1.5-2元/吨，投资规模一般在几千万，设备投资约占年收入规模的5%-10%。我们判断目前纺织企业的环境压力基本已经见顶。

我们重申棉纺织龙头企业的投资逻辑，推荐华福色纺、百隆东方、鲁泰A..

短期来看，预计2015年棉纺龙头企业业绩弹性较大:自4月棉花直补政策公布后，棉纺产业链预计新棉上市后棉价将大幅下降，产业链各环节下游客户下单谨慎(订货周期短，倾向于消化库存，存在压价行为)，棉纺企业经营面临一定短期压力；棉价下行有利于产业链正常运行，即我们认为2015棉纺织龙头企业订单量和毛利率将显著提升，从而带来更大的业绩弹性。

中期来看，2010以来棉纺织企业的高成本困境有望在2015开始扭转。2010以来，棉纺织企业面临着成本上升的困境。随着人工成本自然增加、环保成本见顶、棉花价格下降，棉纺织企业有望迎来2015。上调纺织子行业评级至“增持”。

主要不确定因素。海外市场需求不达预期，棉价下行速度太慢。