谁能对美国的次贷危机做一个系统的解释？

危机爆发的时候，往往看起来很突然，但导致危机的蛛丝马迹往往是在有风险的繁荣阶段积累起来的，比如美国的次贷危机。

从80年代末90年代初开始，美国房地产经历了十几年的繁荣。房屋销量不断刷新纪录，房价也每年增长10%以上。从经济增长的角度来看，2000年纳斯达克股市泡沫破灭后，美联储保持了相对宽松的货币环境，刺激了房地产市场的繁荣。现在经常被批评为“用一个泡沫代替另一个泡沫”。正因为如此，在主流金融机构对次贷危机不屑一顾的时候，在任内一直保持宽松货币政策的格林斯潘却一直强调次贷危机有可能演变成更大范围的金融危机，这说明他对这些泡沫之间的替代性有着清晰的把握。

美国的次贷证券危机是如何开始的？危机之路将如何继续？

事实上，10年前，美国家庭拥有的房地产资产总值不超过8万亿美元，约占家庭总资产的40%；到2005年底，美国家庭房地产资产总值已经上升到265438美元+0.6万亿，占家庭财产的56%。这种房地产价格的持续上涨掩盖了次贷证券化的一系列深层次问题，如风险评估能力不足、证券化资产流动性不足等，在房地产价格持续上涨时期不易暴露。

但是，俗话说，水落石出。自2006年年中以来，美国房地产市场开始降温，房地产价格下降。2006年9月，新房价格中位数比去年同期下降了9.7%，是近36年来的最大跌幅。这使得房价上涨时期掩盖的问题日益清晰。根据雷曼兄弟最近发布的一份报告，在2006年获得次级抵押贷款的美国人中，约有30%未能及时偿还贷款，该国约有220万人可能因最终无力偿还贷款而失去住房。受此影响，最近几个月已有约20家贷款机构和抵押贷款经纪公司破产。

从具体原因来看，大致可以归结为以下几个方面:

首先，衍生品的快速发展促进了风险承担者的分散化，全球金融市场增加了这种风险的传染性和影响。美国金融界人士经常将当前的次贷危机与上世纪80年代的储贷机构破产相提并论。在储贷机构的风暴中，风险的爆发点是一定的，就是那些经营不善的储贷机构；损失也基本可测，基本是房地产领域这些特定机构的贷款；风险传染的范围也可以大致确定，即参与相关存贷款业务的机构。因此，在这样一种传统的金融风险处置中，其对金融市场的影响是有限的，是可以衡量的。

与之形成鲜明对比的是，次贷危机的风险承担者几乎是全球性的，从美国到欧洲和包括中国在内的新兴市场；风险损失的计量也是不确定的，一方面是因为证券化的次级贷款分布在不同的金融机构。目前，大型金融机构已经基本评估并披露了其在次级贷款领域的损失，但许多中小金融机构可能不知道如何评估其在次级贷款领域的损失。同时，由于证券化次级贷款缺乏流动性，这种评估变得困难。市场担心不确定性，次贷在很多环节都有很大的不确定性，可以说是次贷造成这么大市场冲击的根本原因之一。

其次，房地产价格上涨条件下的房地产信贷快速扩张，积累了风险隐患。在扩大住房信贷规模的过程中，因为市场竞争或以金融创新的名义，往往降低住房消费者的市场准入标准，让一些不合格或资不抵债的消费者进入住房信贷市场。一些次贷金融公司纷纷降低“门槛”，甚至推出“零首付”、“零单据”等贷款方式。不检查收入和资产，贷款人可以在没有资金、不提供任何还款能力证明的情况下买房。

第三，低利率环境下的信贷快速扩张，加上独特的利率结构设计，也加大了客观评价次级贷款还款能力的难度。次级抵押贷款的利率往往在一定年限后随市场波动。一旦市场风向发生变化，这些贷款就可能成为高风险品种。本来，当房地产价格上涨时，贷款人可以通过出售房屋来偿还贷款。现在房价在跌，利率在涨，越来越多的次贷借款人已经不堪重负。

一些专家预测美国将在2008年进入经济危机。美国次贷危机会成为经济危机的导火索吗？甚至深到足以影响全球经济，从而引发全球经济危机？

次贷危机确实对美国的相关产业造成了不小的伤害，但现在判断会引发美国国内的经济危机还为时过早。

从目前披露的数据来看，美国经济前景依然稳中有进，美元整体战略调整是基本趋势。其中，美国制造业刚刚摆脱前期的低迷，7月份实现连续第六个月增长。根据美联储的预测，2007年全国GDP增长率有望保持在2.5%-3%；从就业情况来看，2007年前7个月，美国平均每月新增就业人数为1.36万。预计全年失业率将维持在4.75%，接近4%的所谓“自然失业率”。所以美国经济并没有发生什么实质性的变化，情况也没有一些人想的那么严重。

其次，目前的美国金融市场具有足够的灵活性、流动性和深度。尽管次级债券的规模迅速扩大，但仍不及债券市场。但是，美国次贷市场占美国房地产的比例更有限。据统计，到2006年底，美国次级贷款中只有45%的人不能或只能提供少量的收入证明和担保，而这些人中只有30%的人当年到期不能偿还贷款，两者之和不到20%，2007年也不会超过这个数字。所以，或许这次动荡会让一些机构和投资者蒙受损失，但长期来看对金融市场的影响可能有限。

第三，美国的大型投资银行对次级抵押贷款公司的承诺较少。最近几个月，多家公司披露的融资交易承诺数量呈上升趋势。但由于抵消了提供丰厚条件带来的损失，这些公司的收入一般维持在总支出的2%左右。换句话说，即使未售出的债券被迫低价出售，券商遭受的损失也是有限的。

最后，资产证券化在分散风险的同时，实际上起到了“分散风险”的作用。甚至对冲基金等遭受重创的行业也建立了相应的空头头寸，为防止危机损害的进一步下沉提供了条件。另外，从整个市场来看，由于投资者到目前为止还没有认识到次贷的影响，但是对市场还是有信心的，股市虽然受到重创，但是已经开始反弹，这正好给投资者创造了一个调整仓位或者止损的机会。当初全球股市两周蒸发2.66万亿美元，最重要的原因是投资者对信贷市场信心不足导致的股市恐慌，而高盛等投行股和金融股首当其冲。可以说，股灾的心理因素大于实质因素。

当然，我们也有必要对美国经济的走向保持谨慎。特别是下一步的利率政策是否会与金融市场的预期背道而驰，将成为关键因素；同时，美国经济结构中的深层次问题也需要及时解决。

事实上，目前来看，支撑全球经济增长的基础依然存在。目前信用市场秩序的重建是一个良性的发展过程，十年前泰铢贬值引发的全球金融风暴基本不会重演。

全球经济的基本面依然强劲。国际清算银行近日发布的年度报告预计，未来两年世界经济的良好发展趋势有望延续，但增速将有所放缓，可能略低于4.5%；然而，不久前，国际货币基金组织再次将今明两年的全球经济增长预期从2007年4月的4.9%上调至5.2%。同时，它预测日本、欧元区和许多新兴市场和发展中国家的经济增长将好于最初的估计。

作为全球经济增长的强劲动力，新兴经济体尤其是亚洲国家的整体经济并未受到冲击。一方面，这些国家普遍拥有充裕的外汇储备，有能力在国际外汇市场上回购本国货币，以避免全球利率上升引发的货币危机。

总之，尽管次贷危机对美国乃至全球的债券市场、流动性和资本市场造成了一定影响，但由于全球经济仍面临良好的发展环境，只要相关金融机构及时加强风险管理，相关国家的政策处理得当，美国和全球经济可能会出现短期调整，但陷入经济危机的可能性不大。

目前主要经济体央行向短期融资市场注资能在多大程度上遏制美国次贷危机的蔓延？

美国、欧盟、日本和加拿大的中央银行已向其短期融资市场注入巨额资金，以缓解流动性不足。虽然被市场诟病为纵容市场投机带来的风险，形成了道德风险，但客观上确实有助于保证调整过程有序进行，同时也有助于增强投资者的信心，避免危机扩大。目前来看，虽然这种流动性的快速放松可能会有一些中期的负面影响，但短期内稳定市场氛围的效果还是值得肯定的。

从短期发展趋势来看，美国面临着恢复市场信心和应对通胀上升的政策冲突。一方面，当前主要金融市场仍不稳定，市场信心有待恢复；美国的房地产市场也处于深度调整状态，这将影响美国经济的其他方面，包括汽车行业的衰退，房地产相关行业的疲软，企业投资支出的减少。更重要的是，房地产市场的下滑还会影响到相关的金融市场，不仅是次贷市场，还会影响到整个抵押贷款债券市场，以及信贷市场的流动性和资金水平的紧张，可能会加剧和恶化当前的美国金融市场；受美国房市低迷等综合因素影响，国内消费也出现下滑迹象。另一方面，由于美国次贷事件余波的影响，以及美国经济增长相对强劲，通胀因素已经开始显现。这说明美联储同时面临着降息和加息的双重压力。美联储通过直接向短期融资市场注入流动性和打开贴现窗口，有效缓解了降息压力，同时也将利率调整的压力转移到了其他经济体。这在当前全球经济金融发展不平衡的情况下是显而易见的，尤其是在这次危机中出现不同程度的灾难的情况下，但也可能延长美国从这次危机中恢复过来所需的时间。

从欧洲央行的角度来看，其实从影响和损失的程度来看，欧洲的金融机构远远多于美国的金融机构，甚至有市场人士认为，这一次又一次美国的金融危机，其实主要是欧洲的金融机构买单。因此，面对美国次贷危机的强烈冲击，欧洲各国央行率先向市场注入流动性。

从亚太地区各国央行的行动来看，通过巨额注资，市场已经开始认为亚太地区各国央行决策者已经成功地将市场恢复到一种微妙的“不稳定的平静状态”。目前，由于市场尚未准确判断次贷危机可能带来的影响，各国商业银行普遍减少短期信贷支出，亚太地区金融体系明显出现信贷紧缩和贷款利率上升的迹象。但这些国家的央行未雨绸缪，及时缓解了市场紧张的局面，使得亚太地区经济体在度过高风险期后，仍能保持流动性的稳定。

当然，主要经济体央行纷纷干预金融市场，使得短期融资市场确实存在大量不确定因素。与此同时，美国房地产市场至今没有出现明显的拐点。市场贷款利率高企可能导致违约率进一步上升，这也使得各国央行，尤其是美联储，在大量流动性投放后，面临长期的货币偏紧局面。各国央行随后的政策操作将对全球金融市场的健康和稳定产生重要影响。

什么是次级债？

所谓次级债，是指商业银行固定期限不低于5年(含5年)的长期债务，除非银行倒闭或清算，否则不用于弥补银行日常经营损失，该债务的债权排在存款和其他负债之后。次级债计入资本的条件是不能由银行或第三方担保，且不得超过商业银行核心资本的50%。商业银行应当在次级定期债务到期前五年内，将次级定期债务转换为资产负债表中的“次级定期债务”。剩余期限在四年以上(含四年)的，计为100%；剩余期限3-4年的，计80%；剩余期限为2-3年的为60%；剩余期限为1-2年的为40%；剩余期限在1年以内的，按20%计。

发行次级债的程序是，商业银行可以根据自身情况决定是否发行次级定期债务作为二级资本。商业银行发行次级定期债务，应当向银监会提出申请，并提交可行性分析报告、募集说明书和协议文本等所需材料。筹资方式由银行向目标债权人定向。

2003年6月5438+2月，中国银监会发布《关于次级定期债务计入二级资本的通知》，决定补充我国商业银行资本结构，将符合规定条件的次级定期债务计入银行二级资本。这使得商业银行通过发行次级定期债务拓宽资本融资渠道、增加资本实力成为可能，有助于缓解我国商业银行资本先天不足、资本补充渠道单一的局面。

与上市银行前期喜欢发行的可转债相比，次级债属于股权融资，而前者属于债权融资。次级债到期不会转股，也就是说不会通过证券市场募集，而是向机构投资者募集，补充银行资本。对于银行来说，发行可转债没有风险。到期后转换为股票，不偿还本金，每股净资产增加。但是次级债到期有还本付息的压力，净资产不会增加。因此，银行在通过次级债融资时必须考虑还本付息的压力，以增强其盈利能力。相反，对于投资者来说，购买可转债的风险当然比次级债大得多，次级债主要针对机构投资者，对二级市场投资者影响不大。

市场人士认为，银监会此举是近期银行业最实质性的利好，可以补充银行资本不足，缓解银行盲目向二级市场投资者伸手的现状。2003年下半年，银行股因为频繁发布再融资计划，被市场抛售。次级债的发行可以缓解银行与二级市场的矛盾。