2018-2022美国通货膨胀和贸易指标特点
与中国的物价体系类似，CPI和PPI是美国物价统计中观察通货膨胀的重要指标，主要反映工业生产中消费者和一篮子商品的价格变化。
生产者价格指数(PPI)由美国劳工统计局(BLS)编制，用于衡量国内生产者提供的商品和服务每月销售价格变动情况。PPI原名批发价格指数WPI，1978年更名为生产者价格指数。2014年增加了服务、建筑、政府采购、出口的价格和权重，演变成了今天的PPI。PPI指数是月度数据，一般在统计月中旬发布。PPI包括9大类商品，共计3400多种产品，包括燃料动力、有色金属、化学原料、木浆、建材、农副产品、纺织原料、工控产品等。数据来自BLS合作公司的调查反馈，涉及500多个行业，3700多个商品价格指数，约800个服务价格指数。
消费者价格指数CPI也是BLS编制的一个指数，用于衡量城市消费者为一篮子固定商品和服务支付的每月价格变化。美国的CPI包括8大类200多项，其中大类是食品饮料、居住、衣着、交通、医疗、娱乐、教育通信、其他商品和服务。CPI数据来自中国75个城市地区和大约23000个零售和服务机构，其租金数据来自大约43000个房东或租户。CPI指数由1914编制，一般在次月初的2-3周内公布。
作为众所周知的通货膨胀指标，CPI和PPI有以下区别:
1.CPI主要反映下游生活领域的消费:CPI衡量的是消费者在日常生活支出中所经历的通货膨胀，而PPI衡量的是前期生产过程中的通货膨胀。CPI主要反映两个群体的消费价格:城镇全体消费者、城镇工薪阶层和职工，其中前者约占总人口的93%，后者约占总人口的29%。基于此，CPI可以细分为城市居民消费价格指数CPI-U和城市工薪阶层和从业人员消费价格指数CPI-W..
2.CPI靠近消费者，PPI靠近生产者。所以在统计口径上，CPI包括进口不包括出口，PPI包括出口不包括进口；个人消费方面，CPI只包括消费者直接支付的部分，PPI包括消费者不支付的部分(如政府或保险公司支付的医疗服务)；另外，PPI除了产成品价格之外，还包括原材料和中间产品的价格。
3.PPI的权重变化低于CPI: PPI采用环比拉普拉斯公式，权重每五年更新一次；CPI采用固定权重的拉动指数，以基期数量为权重，衡量当期产成品价格与上期相比的变动情况，其权重每两年调整一次。
二、具有美国特色的通胀指标:PCE和核心PCE
美国商务部经济分析局(BEA)自1959起公布个人消费支出平减指数PCE。这个指标的范围和CPI差不多，但是每种商品的权重比CPI更稳定。
就像核心CPI和CPI的对应关系一样，核心PCE是在PCE的原有基础上剔除能源和食品之后的一个指数。因为食品和能源是一篮子商品中价格波动最显著的，除周期性因素外，也容易受到供给瓶颈和过度需求的影响，而剔除这些因素后的核心PCE和核心CPI更能反映价格的周期性趋势。
第三，PCE和CPI方面
1.PCE是美联储制定货币政策的重要起点。
在下游价格指标中，PCE比CPI更重要。自2000年起，美联储开始放弃CPI，启用PCE。2000年2月17日格林斯潘提交给美国国会的《汉弗莱-霍金斯报告》中提到，联邦公开市场委员会(FOMC)将PCE作为判断通货膨胀的主要依据，主要有两点考虑:
(1)PCE包含的商品范围更广。一方面，CPI只包括城镇居民的消费支出，而PCE不仅包括农村居民和为消费者服务的非营利组织的消费支出，还包括以家庭为单位的服务和产品的购买。例如，由政府和雇主资助的医疗保险和医疗补助所涵盖的医疗费用，以及金融服务中尚未支付的应计费用都计入PCE。
PCE的权重调整得更频繁了。在PCE，每个价格的权重是基于一个更全面的支出衡量标准。PCE的权重调整得比CPI更及时。PCE每季度调整一次权重，而CPI每两年调整一篮子商品的权重。
从数量上看，在美国历史上，CPI平均会比PCE高0.3%左右，这主要是由于产品质量和在篮子中的权重不同。如果简单分解CPI和PCE的差异，会发现导致CPI高于PCE的主要因素是一篮子商品的权重效应，其他较小的差异来自区间效应、公式效应和其他效应。
图:美国CPI中一篮子商品的构成权重
在2012年6月的FOMC会议上，委员会表示将实施2%的通胀目标体系——“2%的目标值将有助于通胀牢牢锚定通胀预期，保持物价稳定，维持温和的长期利率，并加强美联储实现就业最大化的能力”(FOMC，2012)。2065438+2008年5月增加了“对称”，给了通胀一定的浮动空间。新冠肺炎疫情之后，平均通胀目标被提倡。
美联储当时之所以把PCE的目标值定在2%，正是因为在2013之前，PCE的平均涨幅基本都是每年2%左右。随着通货膨胀的低波动，真实的PCE演化路径开始偏离目标体系。因此，2018年，已经退休的伯南克和一些在任的投票委员会呼吁改变通胀目标值。直到新冠肺炎疫情爆发，美联储将“对称通胀目标制”调整为“平均通胀目标值”，才迈出了一步——可以看到，PCE基数开始向2%的既定目标路径收敛。
图:美国通胀目标下的通胀趋势与货币政策挂钩。
2.美国市场价格数据软指标的双轨验证
所谓“软指标”，是指官方或权威机构统计的对未来通胀的预期。市场上的通胀软指标可以分为以下三组:官方指标(美联储成员在FOMC会议上对未来通胀的预期值)、市场指标(投资者“交易”的预期，如TIPS隐含的通胀预期和通胀掉期)和调查指标(从模型或问卷中获得的指标，密歇根大学和费城美联储的通胀预期)
(1)官方指标:FOMC位图与实际通货膨胀交织。
美国通货膨胀的官方预测是FOMC投票委员会。在议息会议上，对未来两年各年通胀中枢的预测最终会形成位图，中位数就是美联储官方对通胀的预期。美联储的官方通货膨胀预测每个季度只更新一次，这是不连续的。我们对位图中的预测数据进行了回测，发现最新一期的预测值与PCE/核心PCE的实际值最为接近，验证了每次美联储声明中提到的“美联储会紧盯数据，及时调整货币政策”。
(2)通货膨胀掉期和通货膨胀挂钩债券
投资者对冲通胀风险是两种方式，但这两种方式可以为我们提供市场对未来通胀的预期。通过市场对未来通胀的预期，也可以观察或监测官方通胀目标是否有说服力。TIPS与名义利率之间的利差可以称为“盈亏平衡通胀率”，反映了市场对未来通胀的预期(名义利率与实际利率之差)，每次FOMC会议上公布的“通胀预期的市场化衡量”也源于此。
对于通胀掉期合约，掉期买方将向掉期卖方支付固定利率(一般为10年期美债到期收益率与同期TIPS收益率之间的利差)，而为了得到固定利率，交易对手将向买方支付实际CPI作为浮动利率。如果这笔交易达成，那么交易中的固定利率(称为“通胀掉期利率”)就代表了市场的预期通胀水平(实际上也包含了通胀溢价)。
值得注意的是，上述两个市场信息所隐含的通胀预期是针对CPI而非PCE的，但考虑到两者之间存在一定的相关性，这两个市场指标仍然可以为我们的PCE预测的方向和幅度提供参考。贝是市场上流传最广的，但其对通货膨胀的实测效应相对较小，反映了似是而非的通货膨胀情绪。BEI虽然是对未来通胀的预期，但很容易受到观察期基本面的影响。金融危机期间，贝对短期悲观情绪有明显的放大效应。贝更多的是为投资者在权衡TIPS或名义国债时提供参考，预测效果并不理想。
在长期通胀率的预期方面，隐含市场指标的前瞻性并不理想。TIPS隐含5年/5年远期通胀和通胀互换隐含5年/5年远期通胀率的前瞻性效果较差，其锚定期为从现在时刻算起的5年，之后5年内的通胀预期被延长。
基于逻辑和经验，密歇根大学的调查指标可以用来预测美国的通货膨胀。市场上的调查指标数不胜数，有代表性的有三个:密西根大学的通胀预期，国会预算办公室的CBO预测，费城美联储的通胀预期。其中，CBO虽然是官方预测，但侧重于较长的时间范围，不适合投资实践。密歇根大学和费城美联储都进行了问卷调查，发布频率和使用场景都比较好。
密歇根大学通胀预期:从调查指标与CPI的相关性来看，无论是未来1年的预期指标，还是五年的长期指标，密歇根大学的通胀预测在所有指标中对通胀的前瞻性效果最好。
费城联储的通胀预测:费城联储的通胀预测由两部分组成。每个季度都会通过专业预测(SPF)的调查统计出各个机构的通胀预测，然后结合市场指标得出ATSIX的通胀预测。预测时间范围从未来三个月到65，438+00年。SPF和ATSIX不如密歇根大学的通胀预测指数有效，当前或最新的预测是最好的。ATSIX覆盖的时间范围比TIPS更广，TIPS只覆盖五年多的范围。所以我们在例行拆解美债收益率的时候，也习惯用ATSIX代替TIPS作为通胀预期。
2021年美国CPI远超市场预期，也是美联储始料未及的。即使是保守预测，CPI也可能一路走到明年一季度，然后掉头向下。其下降的原因很大程度上是基数效用，美国的供应瓶颈问题预计将贯穿2022年。
(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。有关信息，请参阅原始报告。)